作者：趙建，西京研究院創(chuàng)始院長。本文為西京研究院發(fā)表的第636篇原創(chuàng)文章，趙建博士的第594篇原創(chuàng)文章。

在如此巨大的債務(wù)泡沫上如此凌厲的加息，直到今天發(fā)生一連串的銀行違約危機，其實也應(yīng)該是在大家的意料之內(nèi)。最近幾十年，尤其是次貸危機以來，以美元為主導(dǎo)的哪一次貨幣潮汐不是這樣，哪一次金融危機的發(fā)生“這一次不一樣”過？

不一樣的只是具體的節(jié)奏，而整個債務(wù)繁榮-危機的周期輪廓基本上是完美一致的。不一樣的也體現(xiàn)在投資者不同的嗅覺和認知上。有些人過度反應(yīng)，提前離開狂歡的舞會嚴重踏空，錯過了原本更高收益的機會；另外有些人則是反應(yīng)遲緩，總是心存僥幸，還是以為“這一次會不一樣”，流連在萬物暴漲的狂歡舞會上遲遲不愿離開，直到真的被杠桿和流動性的鴉片迷醉。當(dāng)醒來之后，發(fā)現(xiàn)退潮的沙灘上全部是相濡以沫但終究干渴而亡的同類。

故事就是這樣一再重復(fù)，貨幣和債務(wù)的潮汐也是這樣的一再輪回。不一樣的地方可能是，周期一次比一次短，波幅一次比一次高，原本走十年的周期，被時間壓縮在三年之內(nèi)。“眼看他起高樓，眼看他宴賓客，眼看他樓塌了”。當(dāng)然，也有極少數(shù)的先知式投資者從大波浪中脫穎而出，成為新一代傳奇。危機是絕大部分人的噩夢，卻是極少數(shù)人的機會。

當(dāng)2007年8月美國第二大次級貸公司美國新世紀金融公司破產(chǎn)的時候，大部分專家和經(jīng)濟學(xué)者雖然有點擔(dān)心，但一致認為這并不會引發(fā)大的系統(tǒng)性危機。美國股市當(dāng)時也是稍微調(diào)整了一下，然后繼續(xù)維持高位。

今天也是一樣，當(dāng)硅谷銀行閃電被接管，除了當(dāng)事人感到焦慮和擔(dān)憂外，大部分學(xué)者和分析師也覺得并不是什么大事。諾貝爾獎獲得者保羅.克魯格曼也認為，大概率不會跟雷曼破產(chǎn)一樣引發(fā)次貸危機級別的金融海嘯。

樂觀派們的理由主要基于以下幾個原因：

1，硅谷銀行的資產(chǎn)規(guī)模較小，1000多億美元在整個美國百萬億美元級別的大金融系統(tǒng)里微不足道。而且在負債端主要以數(shù)量少、金額大的創(chuàng)投公司存款為主，沒有勾連到其它金融同業(yè)。

2，與次貸危機前相比，美國居民資產(chǎn)負債表比較健康，杠桿率并不高，儲蓄率次貸危機來新高。房價雖然疫情期間大漲，但是并沒有那么過分。也沒有像次級貸及其衍生品這樣容易引發(fā)系統(tǒng)性危機的危險品。

3，次貸危機后，監(jiān)管部門對金融機構(gòu)加強監(jiān)管，今天美國的銀行已經(jīng)不再是次貸危機前那么“胡作非為”，資產(chǎn)負債表相對比較健康。具有系統(tǒng)性影響的“大而不能倒”的幾家金融大鱷也定期做壓力測試，基本不會再發(fā)生次貸危機那樣的金融災(zāi)難。

4，這次發(fā)生的只是由于資產(chǎn)負債久期錯配引發(fā)的流動性危機，硅谷銀行們的資產(chǎn)端并沒有什么有毒資產(chǎn)，而是相對比較健康的CMBS和國債，具有相對較好的流動性。

5，經(jīng)歷了次貸危機和大疫情危機，美聯(lián)儲和財政部等政府部門在處理危機方面具有超常的“行動的勇氣”和今非昔比的工具箱組合，可以隨時拯救危局于無形。

等等諸如以上分析，讓很多人認為這一次又會是有驚無險。甚至市場還“把喪事辦成了喜事”，開始賭美聯(lián)儲不僅不會再加息，還會很快超預(yù)期的降息和寬松，重新開啟更大級別的量化寬松之旅。受此影響，納斯達克竟然開始翻紅，黃金繼續(xù)大漲，加密幣一改前幾天大跌的頹勢大幅反彈，一夜之間收復(fù)前幾天的跌幅。

然而，這種看法顯然是刻舟求劍、機械論證、教條主義。很顯而易見的錯誤是，竟然將正常時期的資產(chǎn)負債表分析與特殊時期等同。這一次以硅谷銀行等小銀行資產(chǎn)負債表暴雷為起點的金融危機，很可能作為金融海嘯的中心向全球蔓延。而最可怕的地方在于，全球投資者正在過于機械和過度樂觀的態(tài)度理解當(dāng)下的美聯(lián)儲和美國政府，認為這一次不過是上一次金融海嘯然后美聯(lián)儲無限制救助的故事重演。

顯然，這一次肯定不一樣：

1，與以前不同的是，今天美聯(lián)儲面臨的是前所未有的大通脹，當(dāng)前來看通脹的形勢依然很嚴峻。如果美聯(lián)儲停止加息，通脹怎么辦？一年來加上去的利息豈不前功盡棄？

2，如果現(xiàn)在就開始救助、接管，迫不及待的做最后交易商、做市商，美聯(lián)儲乃至整個美國政府的信譽將受到巨大的損害，道德風(fēng)險將會更加嚴重。越來越多的金融機構(gòu)在下一輪的資產(chǎn)負債表擴張周期中不擇手段。

3，飽受通脹肆虐的社會大眾將會發(fā)動更加嚴重的“占領(lǐng)華爾街”，這對左派的民主黨來說是不能忍受的。

4，如果現(xiàn)在就花納稅人的錢救助華爾街，拜登政府的選票將會繼續(xù)大幅下滑，甚至有可能被彈劾。因此我們看到，耶倫、拜登都在公開場合嚴正宣布：政府絕不會救助華爾街！態(tài)度非常明確，不要有幻想。注意：硅谷銀行被存款保險公司接管，是商業(yè)市場行為而非政策救助。

5，市場依然在按照以前的思維來看待美聯(lián)儲的“動態(tài)不一致”，對美聯(lián)儲即將降息的預(yù)期已經(jīng)在市場上充分反應(yīng)，這顯然不是美聯(lián)儲愿意看到的。很可能下一步，鮑威爾會采取一些市場意想不到的行為——比如繼續(xù)義無反顧的強硬加息。

6，要從政治正確的視角理解當(dāng)前貨幣政策的邏輯。對于左派的民主黨來說，什么是政治正確？是華爾街精英們的利益還是普通社會民眾？我在2020年拜登剛當(dāng)選時的分析報告中就預(yù)測到，當(dāng)民主黨面對泡沫破滅和通脹高企的兩難困境時，大概率會選擇犧牲資產(chǎn)泡沫而保持物價穩(wěn)定。

因此，這一次金融危機的輪回，最可怕的地方就是深陷通脹非議中的美聯(lián)儲和很快面臨大選的左派民主黨，可能會一而再再而三的推遲對金融市場的救助，直到更大的超出歷史記錄級別的危機發(fā)生。大家回想一下，即使在次貸危機時期，伯南克和保爾森也是靠雷曼兄弟這樣級別的大而不能倒的金融機構(gòu)祭天，才取得國會的救市批準，何況美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表早已經(jīng)是那時十幾倍的今天？

其實這不過是我的決策動力學(xué)在美國金融危機場景中的應(yīng)用，去年在預(yù)測中國疫情政策的放開中已經(jīng)比較成功�；�于這個邏輯，任何對這次金融危機報以樂觀態(tài)度的頭寸都將面臨巨大的風(fēng)險。

危機才剛剛開始，貨幣緊縮的政策依然在路上，貨幣政策要出現(xiàn)真正的拐點必須要有更大級別的災(zāi)難和危機發(fā)生，否則美聯(lián)儲沒有理由也不可能執(zhí)行市場過度迷信的看跌期權(quán)。我們當(dāng)然相信最終美聯(lián)儲還是會出手兜底，但絕不是現(xiàn)在，也絕不是現(xiàn)在這種級別的所謂的危機。我們應(yīng)該做好迎接更大驚濤駭浪的準備。

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       原文標題 : 趙建：金融危機如約而至，這一次最可怕的地方在哪？