2月7日美股盤(pán)前，“國(guó)際版滴滴”Uber公布了2023年四季度財(cái)報(bào)，概括來(lái)看：本季度核心指標(biāo)增長(zhǎng)依舊強(qiáng)勁，但是在飽滿的預(yù)期和估值下，缺乏打動(dòng)投資人和市場(chǎng)的驚喜，詳細(xì)要點(diǎn)如下：

1. 需求依舊穩(wěn)健，至少目前如此：最核心的訂單額表現(xiàn)上，基本盤(pán)的打車(chē)（Mobility）板塊訂單金額近193億美元，同比增速為29.5%，相比上季度基本沒(méi)有放緩，驗(yàn)證了（目前）仍然強(qiáng)勁通勤需求，但和飽滿的預(yù)期一致。在后疫情時(shí)代相對(duì)逆風(fēng)的Uber eats外賣(mài)業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)訂單金額170億元，增速反較上季提速了超1pct到18.8%。雖然有去年基數(shù)較低的影響，也體現(xiàn)了外賣(mài)業(yè)務(wù)已走出谷底，增長(zhǎng)逐步抬頭的趨勢(shì)，但同樣基本在預(yù)期之內(nèi)。換言之，兩大核心板塊的訂單額本季的增長(zhǎng)相當(dāng)不俗，但相比已經(jīng)飽滿的預(yù)期，并無(wú)特別驚喜。

2. 下單頻次提升趨緩，拖累單量增速放緩：從價(jià)量驅(qū)動(dòng)因素來(lái)看，本季核心訂單（打車(chē)和外賣(mài)）的單量增速?gòu)?5%下滑到了24%，有輕微走低跡象，但平均客單價(jià)同比跌幅從2.7%縮窄到了1.9%，彌補(bǔ)了量增長(zhǎng)的輕微放緩。

訂單量增長(zhǎng)略微走低，主要是由于本季單用戶平均下單次數(shù)的增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩導(dǎo)致。（環(huán)比僅從17.2次到17.3次）。不過(guò)，對(duì)應(yīng)著依舊不俗的用戶增長(zhǎng)（14.5% yoy），可以推測(cè)是較多的新增用戶攤薄了平均下跌次數(shù)。并非什么大問(wèn)題。

3. 外賣(mài)變現(xiàn)率下滑、拖累營(yíng)收：營(yíng)收層面，本季打車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收55.4億美元，略高于市場(chǎng)預(yù)期的53.9億，同比增速為39%，依舊是高于訂單額29%的增速。不過(guò)，(剔除模式變動(dòng)后的）變現(xiàn)率自1Q23突然從20%跳漲到21%以上后，在之后的四個(gè)季度一直持平，沒(méi)有再提升的跡象。換言之，隨著本季基數(shù)期過(guò)后，營(yíng)收增速會(huì)大幅向訂單額增速滑落、趨同。

外賣(mài)業(yè)務(wù)本季的實(shí)現(xiàn)收入31.2億，剔除商業(yè)模式變更的影響后增長(zhǎng)了約18%，和訂單金額增速一致。實(shí)際上，外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率同比來(lái)看沒(méi)提升，環(huán)比更是有所下跌。海豚投影從商業(yè)行為的角度猜測(cè)，這是在行業(yè)需求逆風(fēng)下，公司主動(dòng)降低變現(xiàn)率促進(jìn)規(guī)模增長(zhǎng)的選擇。

4. 外賣(mài)拖累毛利略降，但控費(fèi)下幅度更大：可能由于外賣(mài)業(yè)務(wù)變現(xiàn)率的環(huán)比下降，拖累了毛利率略有下降，毛利占訂單金額的比重由10.4%略微下降到10.3%。

不過(guò)費(fèi)用層面總支出32.3億，在訂單金額繼續(xù)以20%+的速度增長(zhǎng)時(shí)，費(fèi)用支出的絕對(duì)值仍在繼續(xù)環(huán)比減少，可見(jiàn)公司控費(fèi)的力度依舊很大。僅有運(yùn)營(yíng)支持費(fèi)用保持著和業(yè)務(wù)增長(zhǎng)匹配的雙位數(shù)增長(zhǎng)，而其他所有費(fèi)用都是環(huán)比下降或低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)的。

5. 利潤(rùn)率繼續(xù)提升，外賣(mài)幅度最大：雖然毛利率略微下降，但由于費(fèi)用層面的縮減, 公司主要關(guān)注的利潤(rùn)指標(biāo)--調(diào)整后EBITDA指標(biāo)本季整體未12.8億，略高于市場(chǎng)預(yù)期的12.3億，但超預(yù)期幅度也比較有限。

分板塊來(lái)看，三大板塊的利潤(rùn)率都繼續(xù)穩(wěn)步提升。其中，外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)adj.EBITDA 4.8億，較上季度的4.1億和市場(chǎng)預(yù)期的4.3億，是三大板塊里利潤(rùn)提升最顯著的�？紤]到外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率是略有下降的，但盈利卻在提升，同樣驗(yàn)證了公司明顯減少了在外賣(mài)板塊上的投入和費(fèi)用支出。

6. 一季度指引營(yíng)收、利潤(rùn)同樣沒(méi)有大驚喜：對(duì)于下季度的業(yè)績(jī)，公司指引訂單總金額370-385億之間，下限接近市場(chǎng)預(yù)期的373億，指引暗含增速會(huì)略降1-2pct左右。利潤(rùn)層面，調(diào)整后EBITDA的指引則是12.6-13億之間，同樣是下限接近預(yù)期的12.5上。換言之，對(duì)下季度的指引也是不錯(cuò)的，但同樣缺乏足夠的驚喜。

海豚投研觀點(diǎn)：?jiǎn)渭儚谋炯径鹊臉I(yè)績(jī)來(lái)看，業(yè)務(wù)量、營(yíng)收增長(zhǎng)依舊穩(wěn)健，各大板塊利潤(rùn)率也持續(xù)改善的Uber，依舊符合我們先前的看多邏輯，無(wú)論是增長(zhǎng)或利潤(rùn)指標(biāo)都繼續(xù)走在向上的軌道之內(nèi)。對(duì)下季度的指引，同樣顯示向上趨勢(shì)至少到一季度仍未破。

但美中不足的是，公司當(dāng)前接近$70的價(jià)格反映的是相對(duì)飽滿的估值，本季不俗的業(yè)績(jī)?cè)诔浞值念A(yù)期下，也大體上只是符合預(yù)期，卻缺乏驚喜。又由于當(dāng)前第三方數(shù)據(jù)已顯示美國(guó)線下酒旅、餐飲需求似有走弱趨勢(shì)。因此，市場(chǎng)對(duì)Uber普遍認(rèn)可的同時(shí)也已有些謹(jǐn)慎，在缺乏明顯超預(yù)期的驚喜時(shí)，進(jìn)一步推高估值的動(dòng)機(jī)已略顯不足。

而由于公司遠(yuǎn)期穩(wěn)態(tài)盈利尚不清晰，Uber更多屬于趨勢(shì)性的投資，只要公司業(yè)績(jī)?nèi)员３窒蛏系内厔?shì)，持有就仍是個(gè)不錯(cuò)的選擇。不過(guò)，也需密切關(guān)注需求是否出現(xiàn)明顯拐點(diǎn)，以防范相對(duì)飽滿的估值回調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，落袋為安。

以下為本季財(cái)報(bào)詳細(xì)解讀

一、增長(zhǎng)依舊無(wú)憂，至少暫時(shí)如此

Uber基本盤(pán)的打車(chē)（Mobility）板塊，本季訂單金額近193億美元，同比增速達(dá)29.5%，相比上季度幾乎毫無(wú)放緩，驗(yàn)證了目前依舊強(qiáng)勁的通勤需求。不過(guò)和飽滿的預(yù)期基本一致。

海豚投研認(rèn)為，美國(guó)大城市back-to-office的趨勢(shì)繼續(xù)恢復(fù)，以及國(guó)際上南美亞太等的確的增量，是推動(dòng)需求堅(jiān)韌的主要原因。

而在后疫情時(shí)代相對(duì)逆風(fēng)的Uber eats外賣(mài)業(yè)務(wù)本季實(shí)現(xiàn)訂單金額170億元，增速反較上季提速了超1pct到18.8%。雖然有去年基數(shù)較低的影響，但依舊體現(xiàn)了外賣(mài)業(yè)務(wù)已走出谷底，增長(zhǎng)逐步抬頭的趨勢(shì)。但也已市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)。

加總外賣(mài)及打車(chē)業(yè)務(wù)，本季核心訂單金額近363億美元，同比增速持平在24%，雖然第三方調(diào)研數(shù)據(jù)顯示美國(guó)線下酒旅出現(xiàn)在四季度有邊際走弱趨勢(shì)，Uber實(shí)際交付的表現(xiàn)還是相當(dāng)堅(jiān)挺的。

從價(jià)量驅(qū)動(dòng)因素拆解來(lái)看，核心訂單（包括打車(chē)和外賣(mài)）的單量增速?gòu)?5%下滑到了24%，是有輕微走低跡象，但平均客單價(jià)同比跌幅從2.7%縮窄到了1.9%，彌補(bǔ)了量增長(zhǎng)的輕微放緩。

訂單量增長(zhǎng)略微走低的背后，主要是由于本季單用戶平均下單次數(shù)的增長(zhǎng)勢(shì)頭放緩導(dǎo)致。（從9%到8%），環(huán)比來(lái)看增長(zhǎng)勢(shì)頭也有所停滯（僅從17.2次提升到17.3次）。

對(duì)應(yīng)著依舊不俗的用戶增長(zhǎng)（14.5% yoy），可以推測(cè)是較多的新增用戶攤薄了平均下跌次數(shù)。換言之，Uber的用戶黏性還是不錯(cuò)的。

二、變現(xiàn)率或平或降低，營(yíng)收增長(zhǎng)預(yù)期之中

由于Uber在英國(guó)和加拿大等地區(qū)的部分業(yè)務(wù)因法律原因，從平臺(tái)型轉(zhuǎn)變?yōu)樽誀I(yíng)模式，公司確認(rèn)的營(yíng)收也從凈傭金變?yōu)榭偢犊罱痤~，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收有所放大，因此下文海豚君主要從剔除會(huì)計(jì)變更影響后的表現(xiàn)來(lái)分析。

具體來(lái)看，本季打車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收55.4億美元，略高于市場(chǎng)預(yù)期的53.9億，同比增速為39%，依舊是高于訂單額29%的增速。

但是，可以看到（剔除模式變動(dòng)后）的變現(xiàn)率自1Q23突然從20%跳漲到21%以上后，在之后的四個(gè)季度一直維持在21%上小幅波動(dòng)，并沒(méi)有進(jìn)一步提升的跡象。換言之，本季過(guò)后，隨著基數(shù)期過(guò)去營(yíng)收增速會(huì)大幅向訂單額增速滑落、趨同。

外賣(mài)業(yè)務(wù)本季的實(shí)現(xiàn)收入31.2億，剔除商業(yè)模式變更的影響后增長(zhǎng)了約18%，和訂單金額增速一致。換言之，外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率同比來(lái)看并無(wú)增長(zhǎng)，環(huán)比更是有所下跌。海豚投影從商業(yè)行為的角度猜測(cè)，這是在行業(yè)需求逆風(fēng)下，公司主動(dòng)降低變現(xiàn)率促進(jìn)規(guī)模增長(zhǎng)的選擇。

至于Uber的貨運(yùn)業(yè)務(wù)本季度實(shí)現(xiàn)了營(yíng)收12.8億元，連續(xù)三個(gè)季度基本穩(wěn)定在12+億的規(guī)模，由于進(jìn)出口需求的走弱，貨代業(yè)務(wù)短期內(nèi)并無(wú)看點(diǎn)，也無(wú)需重點(diǎn)關(guān)注。

加總各項(xiàng)業(yè)務(wù)，Uber本季度總營(yíng)收99.4億美元，由于核心的外賣(mài)+打車(chē)業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)健，而貨代業(yè)務(wù)雖著基數(shù)走低拖累減少，總營(yíng)收增速環(huán)比提升了4pct到15%，可謂不俗。但是相比預(yù)期的97.8億，差異很小。

三、毛利略降，但費(fèi)用繼續(xù)收縮，利潤(rùn)率持續(xù)提升

可能主要由于外賣(mài)業(yè)務(wù)變現(xiàn)率的環(huán)比下降，拖累了毛利率有所下降，毛利占訂單金額的比重由10.4%略微下降到10.3%。毛利潤(rùn)絕對(duì)值也38.8億和預(yù)期的38.7億一致。

不過(guò)費(fèi)用層面總支出32.3億，在訂單金額繼續(xù)以20%以上的速度增長(zhǎng)時(shí)，費(fèi)用支出的絕對(duì)值仍在繼續(xù)環(huán)比減少，可見(jiàn)公司控費(fèi)的力度依舊很大。

具體來(lái)看，除了和業(yè)務(wù)增長(zhǎng)高度相關(guān)的運(yùn)營(yíng)支持費(fèi)用，依舊研發(fā)費(fèi)用是環(huán)比增長(zhǎng)的，市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)、管理費(fèi)用都在繼續(xù)環(huán)比下降。

總的來(lái)看，雖然毛利率略微下降，但由于費(fèi)用層面的縮減，經(jīng)調(diào)整的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)還是從8.9億增加到10.8億，再創(chuàng)創(chuàng)新高，利潤(rùn)在繼續(xù)改善。

四、分部來(lái)看，外賣(mài)業(yè)務(wù)利潤(rùn)改善最多

公司主要關(guān)注的利潤(rùn)指標(biāo)，調(diào)整后EBITDA指標(biāo)本季整體未12.8億，略高于市場(chǎng)預(yù)期的12.3億，但超預(yù)期幅度也比較有限。分部分來(lái)看

1）打車(chē)業(yè)務(wù)的adj.EBITDA為14.5億美元，利潤(rùn)率環(huán)比繼續(xù)穩(wěn)步提升，幅度略超預(yù)期4%；

2）外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)adj.EBITDA 4.8億，較上季度的4.1億和市場(chǎng)預(yù)期的4.3億，是三大板塊里利潤(rùn)提升最顯著，也最超預(yù)期的。考慮到外賣(mài)業(yè)務(wù)的變現(xiàn)率是略有下降的，但盈利卻在提升，表明公司明顯減少了在外賣(mài)板塊上的投入和費(fèi)用支出。

3）至于貨運(yùn)業(yè)務(wù)，本季度虧損0.14億，相比上季度和市場(chǎng)預(yù)期都沒(méi)有明顯差異；

4）另外集團(tuán)總部層面的虧損由5.9億擴(kuò)大到了6.3億，可能是總部費(fèi)用增長(zhǎng)，或者有一些新業(yè)務(wù)上的嘗試。

<正文完>

本文為海豚投研原創(chuàng)文章

       原文標(biāo)題 : “十倍于滴滴”的Uber穩(wěn)健有余，但缺乏驚喜