科技與競(jìng)爭(zhēng)之間，生物科技企業(yè)總是習(xí)慣于向前看。

部分激進(jìn)分子，甚至?xí)�在第一曲線還未成熟時(shí)，就焦慮第二增長(zhǎng)曲線。在特殊時(shí)期，這樣的節(jié)奏管理有可能是加分項(xiàng)。

畢竟，任何業(yè)務(wù)都有成熟、衰退的一天。而一個(gè)出色的節(jié)奏大師，要能預(yù)估每項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品增長(zhǎng)的天花板，在現(xiàn)有增長(zhǎng)動(dòng)力耗盡之前，喚醒下一個(gè)增長(zhǎng)的接力棒。

更何況，捕捉未來的機(jī)會(huì)稍縱即逝，哪有時(shí)間猶豫？所以，新業(yè)務(wù)布局，要積極。但有時(shí)候，過于激進(jìn)，也可能適得其反。

眼下，基因測(cè)序巨頭Illumina就為我們提供了一個(gè)鮮活的反面教材。

2年前，不顧反壟斷機(jī)構(gòu)的反對(duì)，Illumina堅(jiān)持收購泛癌種早篩巨頭GRAIL；2年后，Illumina胳膊沒能扭過大腿，輸?shù)袅朔磯艛鄳?zhàn)役，不得不將GRAIL剝離。

問題是，GRAIL的一進(jìn)一出，Illumina付出的代價(jià)極為慘重。過去2年，GRAIL的運(yùn)營支出、罰款金額兩項(xiàng)費(fèi)用已經(jīng)接近15億美金，商譽(yù)減值更是超過47億美金。

最終GRAIL的剝離收益不得而知，但參考眼下的市場(chǎng)環(huán)境和GRAIL業(yè)務(wù)進(jìn)展，Illumina血虧是必然事件。

諷刺的是，隨著剝離GRAIL塵埃落定，Illumina股價(jià)持續(xù)上漲�？雌饋�，市場(chǎng)依然看好瘦身之后的Illumina。

或許，這也告訴我們，經(jīng)歷一道道關(guān)卡后，當(dāng)企業(yè)開始往回看時(shí)才會(huì)發(fā)現(xiàn)，讓其保持增長(zhǎng)活力的不一定是新業(yè)務(wù)，也有可能是老業(yè)務(wù)。

縱然，企業(yè)天生有著尋找新業(yè)務(wù)的使命。但只有把每一個(gè)既有業(yè)務(wù)，往下扎根越深，才越穩(wěn)固；焦慮少了，動(dòng)作才能不變形。

/ 01 / 尋找增長(zhǎng)曲線的選擇

成立于1998年的Illumina，是全球基因測(cè)序領(lǐng)域當(dāng)之無愧的巨頭。

但在過去幾年時(shí)間里，隨著全球基因測(cè)序行業(yè)滲透率提升變緩，黑馬不斷涌現(xiàn)，這位老大哥的日子，也開始變得不那么好過。

以國內(nèi)市場(chǎng)為例。2020年，在國內(nèi)基因測(cè)序市場(chǎng)中，華大智造已經(jīng)搶走了12.6%的市場(chǎng)份額，Illumina則占據(jù)58.6%的市場(chǎng)份額。

競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，體現(xiàn)在營收上，2020年Illumina營收為32.39億美元，相比2019年的35.43億美元減少了9%；凈利潤(rùn)為6.56億美元，同比下降37.58%。這也是十年來，Illumina營收的首次下滑。

當(dāng)然，Illumina并沒有坐以待斃。

一方面，公司始終深挖核心測(cè)序業(yè)務(wù)的護(hù)城河。在建立廣泛生態(tài)圈的同時(shí)，不斷升級(jí)迭代測(cè)序設(shè)備，鞏固競(jìng)爭(zhēng)力。例如，公司最新推出的NovaSeq X，可以將測(cè)序成本降到200美元左右。在測(cè)序行業(yè)，成本即競(jìng)爭(zhēng)力。

另一方面，Illumina則是加速向下游探索，尋找新的增長(zhǎng)曲線。2021年，其以80億美金的價(jià)格，收購了全球泛癌種早篩龍頭Grail。

Grail本就是由Illumina一手創(chuàng)立的腫瘤早篩公司。只不過，在2016年Illumina將其從內(nèi)部剝離，只保留了少數(shù)股權(quán)，讓Grail以獨(dú)立公司的名義籌集資金開發(fā)產(chǎn)品。5年后，將其重新收購回來，似乎也在情理之中。

相比基本業(yè)務(wù)，Illumina對(duì)Grail似乎抱有更高期待。據(jù)Illumina估計(jì)，到2030年基因測(cè)序行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模在250億美元左右，而隨著Grail的并表，公司能夠角逐的市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)增加至600億美金。屆時(shí)，即便公司只能切到部分蛋糕，依然能夠貢獻(xiàn)極大的業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

然而，讓Illumina措手不及的是，事態(tài)的發(fā)展朝著完全相反的方向。

/ 02 / 兩年蒙受巨額損失

過去三年，收購Grail帶給Illumina的，只有虧損卻沒有收益。

首先，是巨額的罰單。

為了完成這筆交易，Illumina選擇先斬后奏，在歐盟和美國反壟斷機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)前火速完成交易。

面對(duì)任性的Illumina，歐盟監(jiān)管機(jī)構(gòu)開出了巨額罰款。2023年7月，歐盟委員會(huì)宣布對(duì)Illumina處以創(chuàng)紀(jì)錄的4.76億美元罰款，GRAIL也收到了1100美元的象征性罰款。

其次，是巨額的運(yùn)營投入。

GRAIL的核心管線均處于大規(guī)模的前瞻性臨床階段，燒錢堪稱“無底洞”。2021年至今，總運(yùn)營支出已經(jīng)達(dá)到18.7億美元。

根據(jù)GRAIL招股書，截至2022年6月末，其賬上運(yùn)營現(xiàn)金余額為6.33億美金。很顯然，GRAIL大部分的運(yùn)營支出，是由金主爸爸Illumina承擔(dān)的。考慮到雙方并表時(shí)間為2021年8月，即使只計(jì)算GRAIL2022年、2023年的運(yùn)營支出，也已經(jīng)達(dá)到9.8億美元。

接著，是巨額的商譽(yù)減值。

2021年以來，資本市場(chǎng)急轉(zhuǎn)直下，Illumina的收購可以說買在了山頂。與此同時(shí)，GRAIL由于商業(yè)化收入有限，價(jià)值難以充分體現(xiàn)，因此Illumina在財(cái)務(wù)報(bào)表中對(duì)其進(jìn)行了商譽(yù)減值處理，參考《商譽(yù)減值39億美金，腫瘤早篩巨頭的冰與火之歌》。具體來看，2022年商譽(yù)減值為39.14億美元，2023年至今減值金額為8.21億美元，總計(jì)47.3億美元。

最后，是持續(xù)蒸發(fā)的市值。

根據(jù)Illumina的設(shè)想，收購Grail是增加預(yù)期。但實(shí)際上，華爾街更相信確實(shí)的業(yè)績(jī)。

在收購Grail之前，Illumina的凈利潤(rùn)率保持在20-30%左右，在醫(yī)療器械和診斷行業(yè)中名列前茅，因此在2021年，其市值一度超過700億美金。

但收購Grail之后，Illumina的財(cái)務(wù)模型受到了影響，陷入虧損狀態(tài)，加上市場(chǎng)下行、基本業(yè)務(wù)預(yù)期走低等諸多因素影響，Illumina股價(jià)從巔峰時(shí)期555.77美元，最低跌到了89美元，是表現(xiàn)最差的醫(yī)療公司之一。

以目前最新股價(jià)計(jì)算，Illumina市值較高點(diǎn)仍蒸發(fā)超過500億美金。

作為全球泛癌種早篩領(lǐng)域絕對(duì)的領(lǐng)頭羊，Grail價(jià)值不言而喻。但在成功證明自己之前，Grail并沒有給Illumina帶來任何收益。

眼下，Illumina也已經(jīng)等不到Grail價(jià)值釋放的節(jié)點(diǎn)了。

/ 03 / Illumina與Grail的分道揚(yáng)鑣

Illumina聯(lián)姻Grail，并沒有得到監(jiān)管的認(rèn)可。

原因在于，監(jiān)管機(jī)構(gòu)擔(dān)心，Illumina收購Grail后，可能會(huì)阻止Grail的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手獲得開發(fā)競(jìng)爭(zhēng)性血液癌癥檢測(cè)測(cè)試所需的技術(shù)。不管是歐盟還是美國，都在極力反對(duì)。

也正因此，過去2年，Illumina一直在與監(jiān)管機(jī)構(gòu)斡旋。上文提及的天價(jià)罰款，也正是由此而來。但即便交完罰款，監(jiān)管仍不滿意。

最終，Illumina只能放棄Grail。

12月18日，Illumina正式宣布分拆Grail，時(shí)間預(yù)計(jì)不晚于2024年二季度。

魔幻的是，隨著分拆消息的傳出，Illumina股價(jià)大漲8.08%。

這似乎也不難理解。當(dāng)前，Illumina仍是測(cè)序業(yè)務(wù)當(dāng)之無愧的領(lǐng)頭羊，未來即便遭遇對(duì)手挑戰(zhàn)，影響也不會(huì)太大。

一旦Illumina剝離Grail，整體營業(yè)利潤(rùn)率將回升至25%左右，從而使市場(chǎng)能夠根據(jù)其核心收益對(duì)公司重新進(jìn)行估值。

更重要的是，分拆將為Illumina帶來數(shù)十億美元的新流動(dòng)性，這將有助于提振其因收購而惡化的資產(chǎn)負(fù)債表。

另外，Illumina既可以利用這筆現(xiàn)金進(jìn)一步加強(qiáng)其核心業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，也可以通過投資研發(fā)來專注于創(chuàng)新。

這樣來看，剝離Grail對(duì)于Illumina的業(yè)務(wù)發(fā)展，也不完全是負(fù)面影響。由于，市場(chǎng)給予了正面回應(yīng)。

回顧Illumina與Grail過去幾年的發(fā)展，或許很難得出誰對(duì)誰錯(cuò)的結(jié)論。畢竟，Illumina的目標(biāo)并沒有錯(cuò)。只是，方向錯(cuò)了。

對(duì)于一家以技術(shù)為核心的企業(yè)來說，業(yè)務(wù)發(fā)展無法速成，日拱一卒才是常態(tài)。一旦過于心急，最終的結(jié)果并不總是令人滿意的。

       原文標(biāo)題 : 兩年虧掉百億，來自基因測(cè)序巨頭的教訓(xùn)