《投資者網(wǎng)》謝瑩潔

“黑天鵝”突襲，2024年開局對CXO（醫(yī)藥外包）行業(yè)而言并不太平靜。

近期,美國生物安全草案掀起風波，CXO板塊股價短期大幅波動。市場仍擔憂CXO企業(yè)業(yè)績增速放緩，高速成長期結(jié)束，將會從成長股轉(zhuǎn)變?yōu)閮r值股。

而多家研究機構則表示，目前行業(yè)風險較小且可控，該提案非常早期，且多項內(nèi)容與事實差異較大，因此認為通過概率非常小，市場情緒的殺跌帶來長期配置的機遇。

海外提案帶崩市場情緒

藥物研發(fā)投入高、周期長、競爭激烈。藥企出于管控效率和成本風險等動機，在部分環(huán)節(jié)選用專業(yè)外包服務，CXO行業(yè)因此誕生。

借助著全球醫(yī)藥研發(fā)重心轉(zhuǎn)移的機遇和中國的工程師紅利，中國CXO行業(yè)迅速從單一業(yè)務擴張到全產(chǎn)業(yè)鏈條，雖然在全球市場份額尚未形成優(yōu)勢，但頭部CXO已進入包括眾多美國公司在內(nèi)的跨國藥企產(chǎn)業(yè)鏈，業(yè)績呈增長態(tài)勢。

尤其是近幾年來，政策支持創(chuàng)新藥發(fā)展，行業(yè)形成了數(shù)量龐大的創(chuàng)新藥項目，CXO公司作為“賣水人”，也受到資本市場熱捧。不過自今年年初以來，海外政策風險擾動引發(fā)市場悲觀情緒，帶動CXO板塊重挫。

1月26日下午，市場流傳一份美國議員擬發(fā)起的相關生物安全法提案，提議“禁止與某些生物技術供應商簽訂合同以及用于其他目的”，其中提到將部分CXO企業(yè)納入“受關注的生物技術公司”名單。

不久前的2月12日，美國眾議院和參議院的四名議員致函美國商務部、財政部、國防部，敦促上述部門將部分企業(yè)納入相關“制裁名單”。

在此期間，多家企業(yè)發(fā)布回購護盤。藥明康德（603259.SH）2月5日晚間公告，公司已完成10億元的股份回購。泰格醫(yī)藥（300347.SZ）2月6日公告，計劃回購股份，資金總額在5億元至10億元之間，回購股份的價格不超過60元/股。

值得注意的是，此次《生物安全法》的提案，并非美國首次對我國生物醫(yī)藥行業(yè)出手。隨著中美貿(mào)易摩擦不斷升級，從原料藥到制劑、從市場到技術，中國生物醫(yī)藥面對的國際競爭愈發(fā)嚴峻。

中信證券認為，此次草案當前公開的內(nèi)容和狀態(tài)立法的可能性低。中國CXO企業(yè)已深度嵌入全球生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈，賦能全球新藥的研發(fā)與生產(chǎn)，與全球藥企客戶實現(xiàn)共贏，造福于患者。短期海外政策的波動并不影響中國CXO企業(yè)的長期基本面邏輯，仍看好龍頭的地位，預計未來將繼續(xù)保持穩(wěn)健發(fā)展。

國泰君安證券指出，從全球產(chǎn)業(yè)鏈維度，本土CXO工程師紅利、基礎配套設施、環(huán)保人力成本、快速響應及交付優(yōu)勢仍顯著，全球范圍難找高質(zhì)量“代餐”，行業(yè)龍頭具備中長期競爭優(yōu)勢。

行業(yè)回暖尚需等待

受益于創(chuàng)新藥研發(fā)持續(xù)增加、研發(fā)外包滲透率提升以及海外研發(fā)生產(chǎn)持續(xù)向國內(nèi)轉(zhuǎn)移，創(chuàng)新藥熱潮催生了較高的投資融需求，一度受到二級市場追捧。

過去十年，申萬醫(yī)藥生物板塊PE估值的中位數(shù)約為37倍，最高值為73倍（2015年6月），最低值為21倍（2022年9月）。根據(jù)最新數(shù)據(jù)，申萬醫(yī)藥生物板塊整體市盈率為30倍左右。

數(shù)據(jù)顯示，A股市場上共有28家CXO上市公司，2023年有高達22家公司的股價出現(xiàn)了下跌，平均跌幅達到36.57%。研究機構分析，表觀原因是投融資數(shù)據(jù)的走弱、地緣政治不確定性的增強，但本質(zhì)上是CXO板塊進入到了大訂單消化的新周期。

“CXO短期波動主因是大藥企短期研發(fā)支出下滑，以及小型和初創(chuàng)制藥公司海外融資環(huán)境惡化，不過2024年年中有望迎來同步改善。”聯(lián)儲證券指出。

行業(yè)的回暖尚需等待，不過也有觀點認為，CXO 板塊估值持續(xù)調(diào)整兩年多，當前行業(yè)整體已經(jīng)處于低估狀態(tài)，悲觀因素反應相對充分，貿(mào)易摩擦、投融資等變量邊際優(yōu)化，基本面和流動性雙重向好或驅(qū)動板塊估值回升。

光大證券表示，CXO外需整體穩(wěn)健，由于海外創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展更成熟，“宏觀因素→生物醫(yī)藥科技股表現(xiàn)→投融資→CXO業(yè)績”的傳導路徑更迅速，2023年第三季度海外融資轉(zhuǎn)暖已帶動海外CRO訂單指標改善。內(nèi)需仍在筑底，在需求拐點確立過程中，宏觀因素轉(zhuǎn)暖、中美關系改善以及國內(nèi)下游產(chǎn)業(yè)升級提速等有望催化市場樂觀預期釋放。

在浙商證券看來，短期看CXO行業(yè)景氣下滑，長期看CXO行業(yè)分化明顯。目前，CXO行業(yè)的增長更多回歸行業(yè)本質(zhì)，增長主要來源于醫(yī)藥行業(yè)持續(xù)不斷地研發(fā)投入；隨著藥物開發(fā)成本的上升以及臨床的復雜性等因素，醫(yī)藥企業(yè)的外包意識也在逐步增強；以及增量市場如海外市場的拓展等等。

細分賽道高速成長

盡管行業(yè)存在波動，但可以預計的是，CXO行業(yè)將從高增長進入穩(wěn)增長階段，投資者開始聚焦新業(yè)務對業(yè)績的貢獻。

業(yè)內(nèi)預計，創(chuàng)新藥企藥物開發(fā)的突破會給CXO業(yè)務帶來新的增長機會。隨著更多創(chuàng)新療法商業(yè)化進程的突破，CXO行業(yè)加速向細分領域以及垂直領域發(fā)展。

按照所處環(huán)節(jié)，CXO行業(yè)下分為研發(fā)階段的CRO（合同研發(fā)組織）、生產(chǎn)階段的CMO（合同加工組織）和CDMO（合同開發(fā)加工組織）以及最后銷售階段的CSO（醫(yī)藥合同銷售組織），可簡單理解為研發(fā)外包、生產(chǎn)外包、銷售外包。

各個CXO細分領域都誕生了以此為特色的龍頭公司。昭衍新藥主要提供臨床前CRO服務；泰格醫(yī)藥以臨床CRO服務為核心；凱萊英處于小分子CDMO的第一梯隊；康哲醫(yī)藥則是中國CSO龍頭。

從行業(yè)趨勢來看，不少CXO企業(yè)向上下游拓展，嘗試布局一體化平臺。細分賽道方面，CDMO行業(yè)市場體量仍以小分子為主，但大分子增速更快。隨著更多創(chuàng)新療法商業(yè)化進程的突破，CDMO行業(yè)向更多細分領域以及垂直領域發(fā)展，ADC（抗體偶聯(lián)）這一新興賽道便是其中之一。

ADC被稱為“魔力子彈”，在殺死癌細胞且只需極小劑量就能殺死腫瘤細胞的同時并能保留健康細胞，達到藥物療效。

根據(jù)弗若斯特沙利文，截至2023年12月，全球已獲批準的ADC藥物有15款，其中13款由CXO提供商制造。 由于ADC藥物開發(fā)過程難度較高，全球ADC藥物的外包率高達70%，遠超其他生物藥34%的外包率，這也使得ADC CXO具有較高的進入門檻。

中國ADC藥物研究是與國際新藥研發(fā)水平最接近的領域之一，這條賽道目前被賦予了巨大想象力。國金證券認為，預計2—3年內(nèi)即將迎來國產(chǎn)ADC藥物的爆發(fā)期。

ADC藥物終端市場需求高增疊加外包率高達近七成，催生CXO行業(yè)進入高速成長窗口。

弗若斯特沙利文預測，中國醫(yī)藥行業(yè)研發(fā)投入將由2021年的298 億美元增長至2026年的551億美元，復合年增長率約13.1%；中國醫(yī)藥研發(fā)投入外包比例將由2021年的39.4%提升至 2026年49.9%，全球醫(yī)藥研發(fā)投入外包比例將由 2021年的43%提升至2026年的52.7%；由中國醫(yī)藥研發(fā)服務公司提供的全球外包服務的市場（不包括大分子CDMO）規(guī)模將由2021年的985億元增長到2026年的3006 億元，年平均增幅約25%。（思維財經(jīng)出品）■

來源：投資者網(wǎng)

       原文標題 : 美國提案重創(chuàng)CXO板塊，短期沖擊后危、機并存