文：權(quán)衡財經(jīng)研究員 朱莉

編：許輝

氫能源作為清潔能源是有政策支持的，利用氫能源，離不開制氫和儲氫，我國既然已是世界第一產(chǎn)氫大國，高壓儲氫主要利用氣瓶作為儲存容器，目前最為成熟且成本較低的技術(shù)是鋼制氫瓶和鋼制壓力容器，更進(jìn)一步的應(yīng)用則是氫燃料電池及系統(tǒng)，主要發(fā)力在固定電源、交通運(yùn)輸和便攜式電源，國內(nèi)從業(yè)者已是眾多。

擬沖科上市的江蘇國富氫能技術(shù)裝備股份有限公司（簡稱：國富氫能）即為其中一員，保薦機(jī)構(gòu)為國泰君安證券。本次發(fā)行不超過3，010萬股，占發(fā)行完成后公司總股本的比例不低于25％，擬投入募集資金20億元，其中15億元用于氫能裝備產(chǎn)業(yè)基地三期項目的建設(shè)，具體包括III型瓶產(chǎn)線、水電解制氫設(shè)備產(chǎn)線和研發(fā)中心建設(shè)項目，項目順利實(shí)施后，公司將新增年產(chǎn)8萬支III型瓶及500套電解水設(shè)備的生產(chǎn)產(chǎn)能；使用募集資金5億元用于補(bǔ)充流動資金。上市后公司估值至少是80億元。截至2021年末，公司的資產(chǎn)總額為11．18億元。

國富氫能脫胎于上市公司富瑞特裝，實(shí)際控制人控制比例降低；存在累計未彌補(bǔ)虧損及尚未盈利，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)流失；業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變動，綜合毛利率遠(yuǎn)低于同行，2021年下降超12．01％；發(fā)明專利數(shù)量遠(yuǎn)不及同行，銷售費(fèi)用率高于同行；關(guān)聯(lián)交易不斷，存貨走高，產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷率雙降。

脫胎于上市公司富瑞特裝，實(shí)際控制人控制比例降低

公司前身為江蘇國富氫能技術(shù)裝備有限公司，張家港富瑞氫能裝備有限公司。2016年6月，國富有限系由上市公司富瑞特裝及新云科技共同設(shè)立的有限責(zé)任公司，注冊資本為2，000萬元。其中，富瑞特裝以貨幣出資1，400萬元，占注冊資本的70％；新云科技以貨幣出資600萬元，占注冊資本的30％。設(shè)立時，公司控股股東為富瑞特裝。鄔品芳為公司董事長、總經(jīng)理。根據(jù)上市公司富瑞特裝于2017年4月25日披露的《2016年年度報告》，富瑞特裝無實(shí)際控制人。因此，公司設(shè)立時為無實(shí)際控制人狀態(tài)。

2018年6月15日，富瑞特裝將其持有的國富氫能56％的股權(quán)（對應(yīng)1，400萬元出資額）轉(zhuǎn)讓給新云科技，轉(zhuǎn)讓價格為5，600萬元（對應(yīng)100％股權(quán)的估值為1億元），并與新云科技簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。2020年8月31日，股份公司成立。

公司與富瑞特裝于2019年12月27日簽署的《資產(chǎn)購買協(xié)議》，富瑞特裝將―氫能源裝備制造的相關(guān)研發(fā)設(shè)備及相關(guān)產(chǎn)品的設(shè)計、研發(fā)項目‖相關(guān)機(jī)器設(shè)備作價2，732．68萬元（不含稅）出售給國富氫能。

截至招股說明書簽署日，新云科技直接持有國富氫能1，925萬股，占公司股本比例21．38％，為公司控股股東。公司實(shí)際控制人為鄔品芳和王凱，王凱系鄔品芳配偶的姐姐的女婿，兩人合計控制公司2，417．6萬股，占比26．85％。其中，鄔品芳直接持股342．25萬股，占比3．80％；鄔品芳和王凱作為新云科技的普通合伙人和執(zhí)行事務(wù)合伙人，在新云科技的合伙份額占比合計43．31％，并通過新云科技間接控制公司1，925萬股，占比21．38％；公司員工持股平臺氫捷新能將其持有公司150萬股，對應(yīng)的1．67％表決權(quán)委托給鄔品芳。

截至招股說明書簽署日，遨問創(chuàng)投持有公司6．95％股份；金浦投資持有公司5．62％股份；涌源鏵能持有公司5．55％股份。本次發(fā)行完成之后，實(shí)際控制人鄔品芳和王凱控制公司的股權(quán)比例將進(jìn)一步下降，公司將面臨實(shí)際控制人持股比例較低從而給公司重大事項決策、經(jīng)營管理帶來潛在不利影響的風(fēng)險。

權(quán)衡財經(jīng)查閱，2022年富瑞特裝半年報顯示，其營收較2021年同期下滑11．84％，凈利潤下滑223．02％，凈利潤降幅較營收降幅下降更為明顯。

公司曾為關(guān)聯(lián)方富瑞特裝下屬控股子公司，公司購置土地并新建氫能裝備產(chǎn)業(yè)基地期間存在向富瑞特裝租賃房產(chǎn)和設(shè)備開展生產(chǎn)，并分?jǐn)偵�產(chǎn)、辦公水電費(fèi)的情形，合計金額分別為800．34萬元、478．63萬元和58．23萬元。

2019年初，公司對富瑞特裝的借款本金余額為9，990．00萬元，系公司為富瑞特裝控股子公司時，富瑞特裝通過借款方式向公司提供業(yè)務(wù)發(fā)展所需資金支持，公司按照5．70％利率和實(shí)際使用天數(shù)計提利息401．99萬元。

截至招股說明書簽署日，公司共有5家控股一級子公司，1家控股二級子公司，5家參股公司。報告期內(nèi)，公司籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為9173．21萬元、2．547億元和4．820億元，主要系公司持續(xù)獲得籌資性資金流入較多所致。

存在累計未彌補(bǔ)虧損及尚未盈利，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)流失

國富氫能主要從事氫能裝備產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，公司核心產(chǎn)品包括車載高壓供氫系統(tǒng)、加氫站成套設(shè)備等，公司所生產(chǎn)的車載高壓供氫系統(tǒng)和加氫站成套設(shè)備，屬于技術(shù)密集型產(chǎn)品，兩款產(chǎn)品分別應(yīng)用于燃料電池汽車、交通基礎(chǔ)設(shè)施加氫站。2019年－2021年，公司的營業(yè)收入分別為1．764億元、2．509億元和3．296億元，2020年和2021年增幅分別為42．23％和31．37％；各期凈利潤分別為－1767．38萬元、－6254．61萬元和－6988．19萬元。

公司選擇科創(chuàng)板上市，在科創(chuàng)屬性評價標(biāo)準(zhǔn)中涉及“近三年營業(yè)收入復(fù)合增長率達(dá)20％，或者最近一年營業(yè)收入金額達(dá)3億元”。2020年和2021年公司營收增幅下滑，2021年營收為3．296億元，也剛剛過3億元的標(biāo)準(zhǔn)線。

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款賬面凈額分別為1．394億元、1．776億元和2．883億元，應(yīng)收賬款余額占營業(yè)收入比例分別為90．80％、91．47％和109．51％。公司報告期各期末，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為1．63、1．29和1．12，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率水平低于同行業(yè)可比公司平均值3．39、3．29和4．04。

公司主要客戶為燃料電池系統(tǒng)集成商、整車廠商、國內(nèi)大型能源集團(tuán)、城市公交運(yùn)營公司等，燃料電池汽車行業(yè)正處于快速發(fā)展階段，下游客戶的回款受自身財務(wù)、資金狀況、審批流程等影響，公司應(yīng)收賬款余額整體較高，且應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較低。

上海重塑能源科技有限公司是公司重要的前五大客戶之一，也曾是公司的關(guān)聯(lián)方，公司曾在2017年和2019年與之合資分別成立愛氫能源科技（蘇州）有限公司和嘉氫（上海）實(shí)業(yè)有限公司，之后都將所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓于第三方。上海重塑為2021年8月18日終止的擬沖科上市的IPO企業(yè)，據(jù)其招股書披露，上海重塑于2017年和2019年向國富氫能采購額分別為5，221．70萬元和5，904．66萬元，占比為27．44％和14．82％。這與國富氫能所統(tǒng)計的口徑不一。

國富氫能各期壞賬準(zhǔn)備金額分別為2，082．38萬元、5，197．43萬元和7，271．61萬元。報告期內(nèi)，陜西通家汽車股份有限公司被列入嚴(yán)重違法失信企業(yè)名單，公司預(yù)計貨款無法回收，對其應(yīng)收賬款按單項全額計提壞賬準(zhǔn)備；蕪湖國氫能源股份有限公司未按約定及時支付貨款，經(jīng)公司起訴、法院判決，仍未收回款項，公司對其應(yīng)收賬款按全額計提壞賬準(zhǔn)備；公司對山東通洋氫能動力科技有限公司催繳貨款，確認(rèn)無法收回，對其應(yīng)收賬款按全額計提壞賬準(zhǔn)備。

截至2021年12月31日，公司累計未分配利潤為－1．174億元。報告期內(nèi)，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為－6，009．54萬元、－6，891．30萬元和－2．487億元。報告期內(nèi)公司營業(yè)收入呈快速增長態(tài)勢，但公司所處的氫能行業(yè)發(fā)展尚處于受政策大力支持階段，燃料電池汽車應(yīng)用和加氫站投資建設(shè)運(yùn)營市場仍處于滲透率相對較低的水平。

報告期內(nèi)，國富氫能直接材料占主營業(yè)務(wù)成本比例分別為87．04％、89．72％和88．33％。公司產(chǎn)品所需的碳纖維、鋁管、壓縮機(jī)／壓縮機(jī)撬、儲氫罐／儲氫瓶組、管閥件等主要原材料價格波動直接影響公司主要產(chǎn)品的成本變化。2021年，主要原材料如碳纖維、鋁管市場價格上漲明顯，部分下游客戶指定加氫站設(shè)備主要原材料等，導(dǎo)致公司主營產(chǎn)品成本上漲。

業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變動，綜合毛利率遠(yuǎn)低于同行，2021年下降超12．01％

報告期內(nèi)，國富氫能形成主營業(yè)務(wù)收入產(chǎn)品為車載高壓供氫系統(tǒng)和加氫站成套設(shè)備，兩款產(chǎn)品分別應(yīng)用于燃料電池汽車、交通基礎(chǔ)設(shè)施加氫站。公司儲備產(chǎn)品包括水電解制氫設(shè)備、氫液化裝備、液氫容器等產(chǎn)品。車載高壓供氫系統(tǒng)收入分別為1．146億元、1．398億元和1．702億元，占比分別為65．60％、56．24％和51．78％，占比下降；加氫站成套設(shè)備收入占比由2019年的23．47％上升到2021年的39．46％。

報告期內(nèi)，第四季度銷售占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為35．12％、60．08％、59．61％，燃料電池系統(tǒng)集成商和整車廠商的產(chǎn)品銷售受產(chǎn)業(yè)政策影響，新能源汽車相關(guān)政府補(bǔ)貼政策通常于每年年初核定，燃料電池系統(tǒng)集成商和整車廠商客戶在政府補(bǔ)貼政策公布后，根據(jù)要求申請推薦車型公告目錄，待推薦車型公告目錄發(fā)布后，客戶通常于下半年向公司確認(rèn)采購訂單，公司的車載高壓供氫系統(tǒng)產(chǎn)品通常于第四季度完成訂單的最終交付；另一方面，加氫站設(shè)備客戶根據(jù)內(nèi)部預(yù)算要求，通常下半年向公司確認(rèn)采購訂單，公司結(jié)合加氫站建設(shè)條件、客戶要求開展現(xiàn)場安裝并完成調(diào)試。因此，公司銷售收入集中在第四季度，存在業(yè)績季節(jié)性波動風(fēng)險。

報告期內(nèi)，車載高壓供氫系統(tǒng)的銷量分別為1，296套、1，124套和1，282套，平均價格分別為8．84萬元／套、12．43萬元／套和13．28萬元／套，銷量見頂并有所起伏；加氫站成套設(shè)備的銷量分別為7套、15套和23套，平均價格分別為585．65萬元／套、631．88萬元／套和563．87萬元／套，有所起伏下降。

報告期內(nèi)，公司綜合毛利率分別為17．02％、22．56％和10．55％，2020年、2021年綜合毛利率分別增加5．54個百分點(diǎn)、下降12．01個百分點(diǎn)；遠(yuǎn)低于同行均值26．42％、25．56％和27．03％。

發(fā)明專利數(shù)量遠(yuǎn)不及同行，銷售費(fèi)用率高于同行

截至2021年末，國富氫能研發(fā)人員共54人，占員工總數(shù)的比例為13．71％，其中核心技術(shù)人員6人，占員工總數(shù)的比例為1．52％。

報告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用分別為1，388．47萬元、1，686．74萬元和4，206．60萬元，占營業(yè)收入的比例分別為7．87％、6．72％和12．76％。從研發(fā)費(fèi)用率上看，公司的占比要高于同行，但從技術(shù)形成的結(jié)果看，國富氫能反而大大不如，公司發(fā)明專利僅26項，而同行業(yè)中，中材科技的發(fā)明專利465項，厚普股份發(fā)明專利108項（含2項PCT發(fā)明專利），億華通發(fā)明專利189項，中集安瑞科發(fā)明專利130多項。

報告期內(nèi)，公司銷售費(fèi)用分別為1，255．76萬元、1，993．53萬元和2，069．29萬元，占營業(yè)收入的比例分別為7．12％、7．94％和6．28％，高于可比同行均值6．64％、6．78％和5．13％。

報告期內(nèi)，公司管理費(fèi)用分別為1，580．36萬元、6，308．25萬元和4，052．63萬元，占營業(yè)收入的比例分別為8．96％、25．14％和12．29％。公司計入管理費(fèi)用的股份支付分別為7．72萬元、3，972．69萬元和46．32萬元，系分別對員工持股平臺氫捷新能中核心員工實(shí)施股權(quán)激勵和內(nèi)部份額轉(zhuǎn)讓分?jǐn)偞_認(rèn)股份支付費(fèi)用、對實(shí)際控制人、董事長鄔品芳實(shí)施股權(quán)激勵及對鄔品芳受讓王凱、引導(dǎo)基金持有的新云科技出資份額確認(rèn)股份支付。

關(guān)聯(lián)交易不斷，存貨走高，產(chǎn)能利用率和產(chǎn)銷率雙降

報告期內(nèi)，國富氫能向關(guān)聯(lián)方采購商品和接受勞務(wù)金額分別為782．79萬元、1，486．61萬元和1，109．32萬元，占各期營業(yè)成本的比例分別為5．35％、7．65％和3．76％；公司向關(guān)聯(lián)方銷售商品、提供勞務(wù)金額分別為140．52萬元、1，471．59萬元和1，147．57萬元，占各期營業(yè)成本的比例分別為0．80％、5．86％和3．48％。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為6，601．52萬元、9，424．22萬元和1．676億元，占流動資產(chǎn)的比例分別為25．57％、21．91％和23．28％。報告期內(nèi)，公司存貨周轉(zhuǎn)率分別為1．93、2．39和2．23，存貨周轉(zhuǎn)率低于同行業(yè)可比公司均值2．77、2．79和3．29。

車載儲氫瓶是公司車載高壓供氫系統(tǒng)的核心部件，制約車載高壓供氫系統(tǒng)的產(chǎn)量。國富氫能車載儲氫瓶的產(chǎn)銷量情況并不佳，產(chǎn)能利用率長期維護(hù)在低位。

報告期內(nèi)，公司因企業(yè)資金周轉(zhuǎn)需求存在通過工程施工總承包商晨陽建筑進(jìn)行“轉(zhuǎn)貸”的情形。公司通過銀行受托支付方式于2020年1月3日向晨陽建筑支付2，000萬元，并于2020年1月16日、2020年1月19日分別將所收貸款資金的600萬元、400萬元轉(zhuǎn)回至公司賬戶，其余部分作為公司向晨陽建筑支付的工程結(jié)算款留存；公司通過銀行受托支付方式于2020年5月28日向晨陽建筑支付1，750萬元，并于2020年6月4日將所收貸款資金的1，000萬元轉(zhuǎn)回至公司賬戶，其余部分作為公司向晨陽建筑支付的工程結(jié)算款留存。

       原文標(biāo)題 : 國富氫能產(chǎn)能充足產(chǎn)銷率下滑，毛利率遠(yuǎn)低同行，現(xiàn)金持續(xù)流失