打造更強(qiáng)更優(yōu)的創(chuàng)新平臺

作者：聞道

編輯：張戈

風(fēng)品：喬治

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

華爾街有句名言:“市場總是走在你的前面。”

9月24日，在國新辦聞發(fā)布會(huì)上，人民銀行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會(huì)宣布將出臺多項(xiàng)資本市場重磅政策。受利好消息刺激影響，市場隨之滿血復(fù)活，新興戰(zhàn)略板塊表現(xiàn)尤甚。9月24日至9月30日僅五個(gè)交易日，申萬生物醫(yī)藥指數(shù)便收復(fù)了年內(nèi)“失地”。

其中，龍頭創(chuàng)新藥企們扮演了領(lǐng)頭羊，百濟(jì)神州、百利天恒等大熱，接連注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的“新貴”新諾威股價(jià)創(chuàng)出年內(nèi)新高。

10月23日，新諾威發(fā)布2024年三季報(bào)，營收14.79億元，歸屬于上市公司股東的凈利1.39億元。雙降成績單并沒引出恐慌情緒，當(dāng)日股價(jià)上漲1.99%，次日早盤一度漲超4%，午后受創(chuàng)業(yè)板指下跌影響，股價(jià)小幅下跌0.32%，報(bào)收31.13元。

wind數(shù)據(jù)顯示，截至2024年6月30日，新諾威機(jī)構(gòu)持股數(shù)達(dá)275家。較上年同期的69家，一年時(shí)間增超4倍。“聰明錢”扎堆熱捧，是長線資金對企業(yè)價(jià)值的認(rèn)可。股價(jià)經(jīng)得起小“波瀾”的背后，是新諾威硬實(shí)力打底、潛在成長性的大看點(diǎn)足夠誘人。

01

搭建長線價(jià)值平臺 

感受巨石蝶變效應(yīng)

高質(zhì)高效的研發(fā)能力，是創(chuàng)新藥企的價(jià)值底座。

對于很多投資者而言，提起新諾威還是一個(gè)較陌生的名字。但若提起石藥集團(tuán)的創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)，相信很多人熟知。2023年8月30日，新諾威發(fā)布公告，籌劃對石藥集團(tuán)巨石生物實(shí)施現(xiàn)金增資，以18.7億元現(xiàn)金增資取得標(biāo)的公司51%以上股權(quán)。2023年11月21，新諾威公告公司正式更名石藥創(chuàng)新制藥股份有限公司。

收購+改名，源于石藥集團(tuán)創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的一系列戰(zhàn)略布局。

公開資料顯示，巨石生物是石藥集團(tuán)下極其重要的生物藥資產(chǎn)平臺之一，公司專注抗體類藥物的研發(fā)和生產(chǎn)，擁有抗體偶聯(lián)藥物（ADC）以及mRNA疫苗在內(nèi)的多個(gè)極具市場前景的產(chǎn)品管線，在業(yè)內(nèi)以強(qiáng)研發(fā)著稱。

伴隨成功收購，意味著新諾威將徹底擺脫原料藥周期依賴癥，向著創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。而2024前三季度營收凈利的短暫承壓，也是因巨石生物研發(fā)投入加大，一定程度上影響了整體業(yè)績。即犧牲短期業(yè)績塑造長期成長壁壘，這種戰(zhàn)略性主動(dòng)蓄力是長期投資者最樂見的事情。

具體來看，2024年7月-9月，巨石生物研發(fā)費(fèi)達(dá)到1.86億元，同比2023年7-9月增加48.40%，環(huán)比2024年4-6月增加56.64%。相比之下，2024年前三季新諾威銷售費(fèi)僅1.07億元，同比下降38.97%。

一增一降，充分說明為了打破“靠天吃飯”、低質(zhì)內(nèi)卷魔咒，新諾威正在脫胎換骨、從原料藥型向研發(fā)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)蝶變，符合當(dāng)前提質(zhì)增效、高質(zhì)創(chuàng)新的醫(yī)改大趨勢，也是領(lǐng)軍創(chuàng)新藥企該有的模樣。

春華秋實(shí)，隨著高質(zhì)高效投入，企業(yè)已經(jīng)開始迎來收獲季，多款產(chǎn)品研發(fā)取得重要進(jìn)展。據(jù)新諾威披露數(shù)據(jù)，截至2024上半年，巨石生物有5款A(yù)DC藥物在臨床研究階段，其中1款（DP303c注射液）已進(jìn)入關(guān)鍵臨床階段，另有4款在臨床開發(fā)階段。重點(diǎn)產(chǎn)品EGFR ADC、Nectin4 ADC等加速了臨床試驗(yàn)入組，ADC藥物穩(wěn)步推進(jìn)，使得新諾威報(bào)告期內(nèi)的研發(fā)費(fèi)用出現(xiàn)快速增長。

ADC藥物又被稱抗體偶聯(lián)藥物，是一種由靶向特異性抗原的單克隆抗體與小分子細(xì)胞毒性藥物通過連接子鏈接而成。單克隆抗體作為載體，將小分子藥物靶向運(yùn)輸?shù)侥繕?biāo)細(xì)胞中�？蓪�(shí)現(xiàn)對腫瘤細(xì)胞的精準(zhǔn)打擊，主要用于治療多種癌癥，包括乳腺癌、淋巴瘤、肺癌和前列腺癌等。

創(chuàng)新藥的稀缺價(jià)值到底有多大？

雖然Nectin4 ADC仍處臨床試驗(yàn)階段，早在2023年1月巨石生物便與美國Corbus Pharmaceuticals公司簽訂獨(dú)家授權(quán)協(xié)議，巨石生物獲得750萬美元首付款，并有權(quán)收取最多1.3億美元潛在開發(fā)及監(jiān)管里程碑付款，及最多5.55億美元潛在銷售里程碑付款以及分層銷售提成。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，全球ADC藥物市場規(guī)模預(yù)計(jì)將從2022年的79億美元增至2030年的647億美元，其中中國ADC藥物市場規(guī)模預(yù)計(jì)將從2022年的8億元增至2030年的662億元。

所有投入都是贏得一個(gè)更好的未來，這也是巨石生物深耕于此的戰(zhàn)略深意所在。隨著中國市場ADC藥物需求快速增長，巨石在ADC領(lǐng)域的前瞻卡位，也將成為新諾威未來發(fā)展的核心價(jià)值看點(diǎn)。由此就不難理解上述機(jī)構(gòu)扎堆熱捧的邏輯了。

不止ADC藥物，在mRNA疫苗領(lǐng)域，巨石生物技術(shù)水平處于全球前列。截止2024年6月末，已有1款mRNA新冠疫苗產(chǎn)品在中國納入緊急使用，還有多款mRNA疫苗在研，包括呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、帶狀皰疹（VZV）疫苗等。

其中，RSV疫苗適用于預(yù)防呼吸道合胞病毒感染引起的下呼吸道疾病，試驗(yàn)主要目的均為評價(jià)18歲及以上人群接種的安全性和免疫原性。10月17日，石藥集團(tuán)巨石生物的呼吸道合胞病毒mRNA疫苗I期臨床試驗(yàn)啟動(dòng)。

目前，RSV疫苗的技術(shù)路線有多種。巨石生物RSVmRNA疫苗，由編碼呼吸道合胞病毒全長融合糖蛋白融合前構(gòu)象的mRNA分子包裹于脂質(zhì)納米顆粒所構(gòu)成，適用于預(yù)防由RSV感染引起的下呼吸道疾病。

臨床前研究顯示，該產(chǎn)品在體內(nèi)翻譯為融合前構(gòu)象F蛋白并誘導(dǎo)高滴度且持久的中和抗體，對RSV-A和RSV-B亞型病毒株均具有較好的保護(hù)作用，且具有良好安全性。值得一提的是，目前國內(nèi)尚無針對RSV感染的疫苗上市，該產(chǎn)品的研發(fā)進(jìn)展在國內(nèi)屬于第一梯隊(duì)。

可以預(yù)見，未來隨著多款mRNA疫苗推進(jìn)，極大程度豐富產(chǎn)品線的同時(shí)，也將進(jìn)一步奠定巨石生物在mRNA疫苗領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，新諾威的市值身價(jià)自然會(huì)水漲船高。

2024年內(nèi)，巨石生物已有多款創(chuàng)新藥獲批。如6月，恩舒幸獲得附條件批準(zhǔn)上市，該品可用于治療既往接受含鉑化療治療失敗的PD-L1表達(dá)陽性（CPS>1）的復(fù)發(fā)或轉(zhuǎn)移性宮頸癌患者。10月，注射用奧馬珠單抗產(chǎn)品名恩益坦也獲附條件批準(zhǔn)上市，該品用于治療H1抗組胺藥治療后仍有癥狀的成人和青少年（12歲及以上）慢性自發(fā)性蕁麻疹患者。

在行業(yè)分析師王婷妍看來，巨石生物多款創(chuàng)新藥上市，會(huì)極大提升新諾威的未來業(yè)績預(yù)期。同時(shí)重點(diǎn)在研品種的穩(wěn)步推進(jìn)，也將進(jìn)一步豐富公司產(chǎn)品儲(chǔ)備，為后續(xù)業(yè)績增長提供充足動(dòng)力，助力企業(yè)更好釋放長線價(jià)值。整體看，新諾威戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型創(chuàng)新正在逐步兌現(xiàn)，我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)想要盡快崛起，也在呼喚這樣的領(lǐng)頭雁發(fā)揮引領(lǐng)效應(yīng)。

02

內(nèi)生+外延 

釋放“1+1>2”協(xié)同效應(yīng)

二款創(chuàng)新藥踏不進(jìn)同一條河流，二家創(chuàng)新藥企相聚，卻能激蕩起澎湃浪潮。

作為石藥集團(tuán)的戰(zhàn)略創(chuàng)新平臺，新諾威內(nèi)生動(dòng)力持續(xù)增強(qiáng)的同時(shí)，集團(tuán)也在通過優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入，實(shí)現(xiàn)“1+1﹥2”協(xié)同整合效應(yīng)。內(nèi)生加外延，以期徹底打開公司價(jià)值成長天花板。

2024年1月10日，新諾威發(fā)布公告，將籌劃現(xiàn)金、股份支付以收購石藥集團(tuán)子公司百克生物。10月15日新諾威公布收購方案，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買石藥百克100%股權(quán)，本次交易作價(jià)76億元。

報(bào)告書顯示，石藥百克2023年?duì)I收凈利分別為23.2億元、7.8億元，截至2024年6月30日凈資產(chǎn)42.8億元。照此計(jì)算，本次交易PE和PB分別為9.7倍、1.8倍。交易對象首次明確給出了業(yè)績承諾，石藥百克未來三年凈利不低于12.6億元。

這個(gè)出價(jià)值不值呢？招商證券數(shù)據(jù)顯示，截至10月24日，A股創(chuàng)新藥相關(guān)上市公司行業(yè)平均PE為42.15倍。

顯然，這筆買賣對新諾威極為劃算。以遠(yuǎn)低于行業(yè)平均估值的價(jià)格注入，顯示出石藥集團(tuán)做大A股創(chuàng)新藥平臺的決心與誠意。

想要飛的更高就把地平線忘掉！同樣與趨勢為伍，永遠(yuǎn)不要低估一個(gè)卡位新興市場企業(yè)的價(jià)值爆發(fā)力。在銠財(cái)看來，看預(yù)期下菜碟是資本常態(tài)。石藥百克原為石藥集團(tuán)港股上市平臺旗下創(chuàng)新藥資產(chǎn)，將H股資產(chǎn)注入A股，石藥集團(tuán)創(chuàng)新藥發(fā)展走出了一條獨(dú)特之路。依托“資本+創(chuàng)新”聯(lián)動(dòng)布局，新諾威正在快速徹底變?yōu)橐患覄?chuàng)新驅(qū)動(dòng)型企業(yè)。整合協(xié)同效應(yīng)下，企業(yè)估值邏輯、價(jià)值評估也將完全重構(gòu)。

石藥官網(wǎng)顯示，石藥百克致力于長效蛋白藥物等創(chuàng)新生物藥品的研發(fā)和商業(yè)化，核心產(chǎn)品津優(yōu)力（聚乙二醇化重組人粒細(xì)胞刺激因子注射液）是我國第一個(gè)擁有自主知識產(chǎn)權(quán)的長效重組人粒細(xì)胞刺激因子注射液，打破了國際技術(shù)壟斷，被列入國家重大新藥創(chuàng)制專項(xiàng)，是石藥集團(tuán)旗下體量龐大且優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新資產(chǎn)。

同時(shí)，津優(yōu)力也是石藥集團(tuán)三大核心產(chǎn)品之一。以2023年報(bào)為例，津優(yōu)力收入23.2億元；凈利潤7.8 億元，堪稱石藥當(dāng)之無愧的“利潤奶牛”、“現(xiàn)金奶牛”。

新諾威披露數(shù)據(jù)顯示，截至2024年中期，百克生物賬上現(xiàn)金規(guī)模13.9 億元，交易性金融資產(chǎn)為7.8 億元，合計(jì)21.6億元。加之截至2024年三季度末，新諾威貨幣資金規(guī)模12.94億元。交易完成后，公司現(xiàn)金規(guī)模接近35億元。

眾所周知，創(chuàng)新藥研發(fā)是一項(xiàng)技術(shù)活、更是一場耐力與實(shí)力比拼的馬拉松。唯有筑研發(fā)高墻，廣積銷售、現(xiàn)金錢糧，才能有機(jī)會(huì)在強(qiáng)者如云的創(chuàng)新藥賽道中脫穎而出。此番交易極大補(bǔ)充了新諾威的現(xiàn)金儲(chǔ)備實(shí)力，為未來保持研發(fā)定力打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

根據(jù)石藥集團(tuán)官網(wǎng)披露，百克生物另一款重要產(chǎn)品長效GLP-1受體激動(dòng)劑TG103進(jìn)行到了臨床III期。

GLP-1賽道被認(rèn)為是目前多肽類藥物領(lǐng)域中最熱門的靶點(diǎn)之一，全球藥企巨頭諾和諾德、禮來等紛紛針對該靶點(diǎn)布局了數(shù)個(gè)創(chuàng)新藥。GLP-1全稱是胰高血糖素樣肽-1受體激動(dòng)劑（GLP-1 RAs），是一種由腸道L細(xì)胞所產(chǎn)生的具有多種藥理學(xué)作用的激素，屬于腸促胰素，在進(jìn)餐后吸收葡萄糖、蛋白質(zhì)和脂肪后釋放。

愛美之心人皆有之，減重作為全球最具商業(yè)價(jià)值的創(chuàng)新藥賽道，也是A股市場最被追捧的投資熱點(diǎn)之一。醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)顯示，全球GLP-1激動(dòng)劑銷售額從2018 年的 87.3 億美元迅速增至2022 年的240.1 億美元，2019-2022年全球GLP-1市場規(guī)模復(fù)合增長率高達(dá)28.7%。GLP-1市場已成為全球創(chuàng)新藥的兵家必爭之地。石藥集團(tuán)TG103的長效潛能，將極大程度提高患者依從性。

創(chuàng)新藥的成功商業(yè)化，不僅依賴于產(chǎn)品先發(fā)優(yōu)勢、除了跳躍性創(chuàng)新，更需要持續(xù)迭代的創(chuàng)新能力。面對瞬息萬變的商業(yè)環(huán)境，強(qiáng)大的研發(fā)能力、敏銳的市場洞察、深刻的產(chǎn)品理解成為石藥集團(tuán)、新諾威打造核心競爭力、不斷釋放價(jià)值潛力的關(guān)鍵。

03

新一輪價(jià)值浪潮

迎接躍升期

經(jīng)歷了資本降溫遇冷陣痛，2024年創(chuàng)新藥行業(yè)暖風(fēng)不斷。站在行業(yè)轉(zhuǎn)折的路口，機(jī)遇總是率先垂青那些懷揣硬核實(shí)力、并未雨綢繆的企業(yè)。

據(jù)人民日報(bào)健康客戶端不完全統(tǒng)計(jì)，年內(nèi)創(chuàng)新藥行業(yè)，境外境內(nèi)授權(quán)許可商業(yè)化交易量持續(xù)增長。截至10月19日，近一個(gè)月來至少有6起國內(nèi)外藥企跨國合作事件。境內(nèi)交易年內(nèi)交易總數(shù)達(dá)到54起，潛在總交易金額達(dá)369.31億元。受讓方涉及恒瑞醫(yī)藥、石藥集團(tuán)、信達(dá)生物等多家頭部創(chuàng)新藥企。

創(chuàng)新藥商業(yè)化交易進(jìn)入新繁榮期，離不開扶持政策的持續(xù)加碼。2024年兩會(huì)期間，“創(chuàng)新藥”產(chǎn)業(yè)第一次寫入政府工作報(bào)告。7月5日審議通過了《全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展實(shí)施方案》。

7月31日，國家藥監(jiān)局正式發(fā)布《國家藥監(jiān)局關(guān)于印發(fā)優(yōu)化創(chuàng)新藥臨床試驗(yàn)審評審批試點(diǎn)工作方案的通知》，以期實(shí)現(xiàn)30個(gè)工作日內(nèi)完成創(chuàng)新藥臨床試驗(yàn)申請審評審批，縮短藥物臨床試驗(yàn)啟動(dòng)用時(shí)。

作為關(guān)系國計(jì)民生和國家安全的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，創(chuàng)新藥研發(fā)發(fā)具有高技術(shù)、高投入、高風(fēng)險(xiǎn)、長周期的“三高一長”特征，想要打破藩籬、離不開政策+資本的長期護(hù)航。當(dāng)下，低迷三年之久的創(chuàng)新藥業(yè)在洗牌磨底后，已具備了底部反轉(zhuǎn)條件，逐步步入密集收獲期。這也是新諾威一系列改名、注資、強(qiáng)化研發(fā)等大動(dòng)作的深意所在，為了打造更強(qiáng)更優(yōu)的創(chuàng)新平臺，吃透吃好未來的賽道紅利，助力關(guān)系國計(jì)民生和國家安全的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，石藥集團(tuán)正在下一盤自我價(jià)值躍升、生產(chǎn)力躍升的大棋。

正如中國科學(xué)院院士馬大為所言，創(chuàng)新藥的價(jià)值并不是藥片本身價(jià)值，最關(guān)鍵的是新藥在研發(fā)過程中的大量投入。創(chuàng)新藥是一個(gè)長周期的技術(shù)活兒，只有耐心資本才能催生這個(gè)領(lǐng)域的新質(zhì)生產(chǎn)力。

本文為銠財(cái)原創(chuàng)

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       原文標(biāo)題 : 小波瀾與大看點(diǎn) 新諾威三季報(bào)深解