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在成功孵化藥明康德和藥明生物兩家上市公司后，“藥明系”再舉拆分大旗，計劃將旗下專注ADC類藥物的公司藥明合聯于港交所孵化上市。如果一切順利，那么“藥明系”資本版圖將再次擴張。

從2015年美股私有化退市算起，不到10年的時間“藥明系”就鳳凰涅槃般成為國內影響力最大的醫(yī)藥集團。然而，看似勵志的發(fā)展道路背后，實則有一本耐人尋味的“資本賬”。

01賬目一：藥明生物 

藥明生物的大股東為Biologics Holdings，在IPO之前其持有公司88.74%的股份，即使是IPO后，Biologics Holdings持股比例依然高達75.43%。進一步聚焦Biologics Holdings股權結構，這實則是由藥明康德控股的持股平臺，持有其79.17%的股份，藥明康德實控人李革等人持有剩余20.83%的股份。

圖：藥明生物股東結構，來源：招股書

從2017年至今，Biologics Holdings對藥明生物進行了13次配售減持，這使得其持股比例從上市初的75.43%一路驟降至13.82%，并且已經不再是藥明生物的控股股東。

圖：Biologics Holdings配售一覽，來源：錦緞研究院

經過這一路的減持配售，Biologics Holdings合計從二級市場獲得資金806.56億港元，藥明康德和實控人李革團隊為最大贏家。

 02賬目二：藥明康德 

與藥明生物如出一轍，藥明康德在上市后也遭到了早期投資者的集中減持，但不同的是，藥明生物的減持對象是控股股東，藥明康德減持對象則主要是眾多機構投資者。

圖：藥明康德股東減持一覽，來源：錦緞研究院

經統(tǒng)計，Summer Bloom Investments、博裕資本、高瓴資本、匯橋資本集團、私有化團隊、中國平安、李革及一致行動人分別通過減持獲得26.68億元、76.12億元、33.04億元、41.8億元、57.03億元、18.43億元、22.05億元。各路資本合計減持金額達275.15億元。這些減持的機構幾乎全部是參與藥明康德當初私有化的資本機構，而李革及一致行動人直至2022年7月才開始第一次減持。

03賬目三：撬動杠桿的種子 

以上“藥明系”的所有減持操作的資本，全部來自于當初藥明康德美股公司的私有化，這正是撬動資本杠桿的種子。2015年4月，由于認為公司被市場長期低估，因此李革發(fā)起私有化要約，至2016年正式完成。當時藥明康德美股共有5.57億股份，每股私有化的價格為5.75美元，也就是說整個私有化所耗費的資金約為32.03億美元。

圖：藥明康德私有化后股權分布，來源：招股書

以持股10.2948%的Summer Bloom Investments為例，它在私有化時所出資金約為3.3億美元，約合20.55億元。而如今，通過連續(xù)減持藥明康德，Summer Bloom Investments共獲得26.68億元，不僅已經收回成本，而且其依然持有藥明康德5.39%的股份。通過減持藥明康德的股份，當時參與私有化的機構幾乎都已經收回成本，不少機構還獲利頗豐，甚至它們手中仍有大量股份可供減持出售。

04賬目四：藥明合聯 

IPO前，藥明合聯的股東極為清晰，只有合全藥業(yè)和藥明生物兩家，由于藥明康德持有合全藥業(yè)98.56%的股份，因此藥明合聯基本可以看做是藥明生物與藥明康德的合資公司。

圖：藥明合聯股東結構，來源：招股書

盡管連續(xù)減持之后，藥明康德對藥明生物的持股已經下降，但由于Biologics Holdings依然是藥明生物主要的股東，再加上藥明康德持有另外近40%的股權，因此“藥明系”仍掌握著藥明合聯的主動權。

按照項目總數統(tǒng)計，藥明合聯是全球最大的生物偶聯藥物CRDMO公司，通過拆分上市極有可能獲得市場的追捧，有望獲得可觀的估值。無論是對藥明生物還是藥明康德而言，都能進一步提升他們手中股權的價值。

當年因為PD-1的火熱，造就了專注大分子CXO藥明生物的成功。如今ADC可謂是當下醫(yī)藥產業(yè)最熱的細分賽道，“藥明系”選擇此時拆分藥明合聯的意圖其實不言自明。

       原文標題 : 藥明系的“資本賬”