《港灣商業(yè)觀察》黃懿

2 月 23 日，派格生物醫(yī)藥 ( 蘇州 ) 股份有限公司（下稱 " 派格生物 "）向港交所主板提交上市申請(qǐng)，中金公司為其獨(dú)家保薦人。

值得關(guān)注的是，派格生物于 2021 年 8 月向 A 股科創(chuàng)板提交過(guò) IPO 申請(qǐng)，于 2022 年 4 月撤回申請(qǐng)。受益于港股上市規(guī)則中的 "18A" 章節(jié)，尚未盈利的派格生物赴港股尋求上市機(jī)會(huì)。

招股書(shū)顯示，派格生物當(dāng)前的研發(fā)管線與 GLP-1 類藥物深度綁定，適應(yīng)癥也幾乎都是針對(duì)肥胖、超重、糖尿病等領(lǐng)域。

在派格生物遞表之前，1 月 22 日，杭州九源基因工程股份有限公司（下稱 " 九源基因 "）也遞交了港股上市申請(qǐng)。該公司旗下的產(chǎn)品管線包括 GLP 藥物司美格魯肽生物類似藥 JY29-2。

對(duì)于 GLP-1 類藥物，自重慶智飛生物制品股份有限公司（下稱 " 智飛生物 "，300122.SZ）去年 11 月收購(gòu)重慶宸安生物制藥有限公司（下稱 " 宸安生物 "），加入代謝類疾病藥物賽道，GLP-1 類藥物一步步登上 " 減肥神藥 " 寶座，進(jìn)入 2024 年后，在強(qiáng)大吸金能力襯托下，熱度依舊不減。

01

未實(shí)現(xiàn)商業(yè)化，現(xiàn)金流承壓

招股書(shū)顯示，派格生物目前并無(wú)獲準(zhǔn)作商業(yè)銷售用途的產(chǎn)品，也沒(méi)有從產(chǎn)品銷售中獲得任何收入。2022 年及 2023 年 9 月 30 日（報(bào)告期內(nèi)），派格生物分別虧損 3.06 億、2.25 億元，虧損幾乎完全來(lái)自研發(fā)開(kāi)支。

報(bào)告期內(nèi)，派格生物的研發(fā)開(kāi)支依次為 2.80 億、1.93 億。招股書(shū)顯示，研發(fā)開(kāi)支主要包括第三方承包開(kāi)支，包括候選藥物的早期開(kāi)發(fā)開(kāi)支、臨床前開(kāi)支及臨床試驗(yàn)開(kāi)支；員工成本，主要包括研發(fā)團(tuán)隊(duì)的薪金及福利；原材料及耗材成本；以股份為基礎(chǔ)的薪酬開(kāi)支；折舊及攤銷開(kāi)支；及其他。其中，第三方承包開(kāi)支最高，依次為 2.12 億、1.56 億。

據(jù)公司此前披露，2018 年起便始終處于新藥研發(fā)階段，產(chǎn)品未上市銷售。2018 年至 2020 年及 2021 年 3 月 30 日，派格生物的營(yíng)業(yè)收入分別為 10.88 萬(wàn)、24.24 萬(wàn)、0 萬(wàn)、0 萬(wàn)；同期虧損分別為 0.91 億、2.07 億、1.30 億、3.73 億。

這也意味著，在過(guò)去的六年的時(shí)間里，派格生物沒(méi)有成功商業(yè)化的產(chǎn)品，同時(shí)還累計(jì)虧損則超過(guò) 10 億元。

招股書(shū)顯示，派格生物共有四款 GLP-1 藥物，包括單靶點(diǎn)和多靶點(diǎn)，其中 PB-119 走在最前面，已于 2023 年初成功在中國(guó)完成了兩項(xiàng)三期注冊(cè)臨床試驗(yàn)。公司預(yù)計(jì)，該藥最早于 2024 年第四季度獲得 NDA 批準(zhǔn)，并于 2025 年在中國(guó)商業(yè)化推出糖尿病版本的 PB-119。

派格生物稱，公司未來(lái)幾年的業(yè)務(wù)及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)很大程度上依賴核心產(chǎn)品 PB-119 的商業(yè)化，同時(shí)，從招股書(shū)披露的預(yù)計(jì)商業(yè)化日期來(lái)看，派格生物的未盈利狀態(tài)將最少還要持續(xù)一年。

值得注意的是，2022 年間派格生物并沒(méi)有銀行貸款，時(shí)間來(lái)到 2023 年 9 月 30 日，派格生物向銀行貸款 5004.3 萬(wàn)。此外，報(bào)告期內(nèi)，信用證融資依次為 2334.9 萬(wàn)、7272.9 萬(wàn)。同一時(shí)間內(nèi)，派格生物的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金流量?jī)纛~依次為 1.71 億、1.83 億。

目前來(lái)看，派格生物的現(xiàn)金流狀況并不理想，6 輪的融資并不能滿足公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)需要。

02

減肥藥賽道充滿中外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

能讓這么多資本青睞并愿意等待 GLP-1 類藥物商業(yè)化，主要是來(lái)源于減肥藥巨頭公司的成功。

公開(kāi)資料顯示，諾和諾德公司（novo nordisk,NVO.NYSE）2023 年全年收入同比增長(zhǎng) 31％；營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 37％。其中，明星減肥藥產(chǎn)品司美格魯肽共取得約 212.01 億美元的銷售額，同比增長(zhǎng) 88.78％，占總營(yíng)收 62.78％。

美國(guó)禮來(lái)公司（Eli Lilly and Company,LLY.NYSE）2023 年全年?duì)I收實(shí)現(xiàn) 20％的增長(zhǎng)速度，達(dá)到 341.24 億美元，GLP-1 類藥物替爾泊肽也是其收入強(qiáng)勁的關(guān)鍵。

據(jù)悉，目前全球在研 GLP-1 相關(guān)類型的新藥超過(guò) 100 款，中國(guó)藥企開(kāi)發(fā)的 GLP-1 類藥物也有數(shù)十款在研發(fā)。

世界巨頭的成功在中國(guó)企業(yè)身上未必能有一樣的成果，同時(shí)，還存在不少同期的競(jìng)爭(zhēng)。根據(jù)今年 2 月《港灣商業(yè)觀察》發(fā)表的《九源基因現(xiàn)金流驟降經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)加劇，核心產(chǎn)品或面臨集采之壓》顯示，" 九源基因正在開(kāi)發(fā)司美格魯肽生物類似藥 JY29-2，以吉優(yōu)泰 ® 作為品牌名稱的用于治療 T2DM，以吉可親 ® 作為品牌名稱的用于治療肥胖癥及超重。JY29-2（吉優(yōu)泰）是中國(guó)首款取得 IND 批準(zhǔn)的司美格魯肽生物類似藥，并已完成 III 期臨床試驗(yàn)。根據(jù) CIC，其有潛力成為中國(guó)首款獲批商業(yè)化的生物類似藥。"

去年 12 月，《港灣商業(yè)觀察》發(fā)表的《智飛生物 " 減肥藥 " 新故事：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)毛利率卻下滑，市值蒸發(fā)超 2000 億》顯示，" 智飛生物擬將擁有 " 司美格魯肽 " 的宸安生物收入囊中，業(yè)務(wù)版圖延伸覆蓋至糖尿病、肥胖等代謝類疾病領(lǐng)域，版圖延伸的另一面，是公司三年來(lái)蒸發(fā)超 2000 億的市值，以及長(zhǎng)期圍繞著的代理業(yè)務(wù)‘陰影’。"

明顯看出，不管是九源基因還是智飛生物都是在有自身主營(yíng)業(yè)務(wù)的情況下，在近年擴(kuò)展了代謝類藥物的新業(yè)務(wù)，都視其為 " 救命稻草 "。然而，對(duì)于派格生物這一缺乏足夠的產(chǎn)業(yè)、資本支撐，也缺乏實(shí)際的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的生物科技公司而言，押寶代謝類產(chǎn)品 GLP-1 類藥物，能否實(shí)現(xiàn)其 " 宏圖偉志 "，還需要很長(zhǎng)的時(shí)間去驗(yàn)證。待到三家公司的代謝類產(chǎn)品一同在市面上碰面，才能一教高下。

03

暫未有銷售方案，2025PK？

即將有 GLP-1 藥物獲批，如何實(shí)現(xiàn)一款藥品的商業(yè)化銷售也十分考驗(yàn)派格生物。招股書(shū)提到，考慮到營(yíng)銷及銷售成本，派格生物將尋求合作共贏的商業(yè)化策略，以在全球范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)核心產(chǎn)品價(jià)值的最大化，而非建立內(nèi)部銷售網(wǎng)絡(luò)。公司計(jì)劃與在專注的治療領(lǐng)域擁有強(qiáng)大商業(yè)化能力和豐富經(jīng)驗(yàn)的醫(yī)藥公司合作，利用其完善的銷售網(wǎng)絡(luò)及其他資源以達(dá)成互惠互利的結(jié)果，并實(shí)現(xiàn)候選藥物商業(yè)價(jià)值的最大化。

招股書(shū)顯示，2017 年 6 月，派格生物曾與天士力（香港）藥業(yè)有限公司（下稱 " 天士力（香港））" 簽訂了產(chǎn)品商業(yè)化協(xié)議，以推動(dòng) PB-119 和 PB-718 在中國(guó)大陸的商業(yè)化。根據(jù)商業(yè)化協(xié)議，派格生物不可撤銷地授予天士力（香港） PB-119 和 PB-718 在中國(guó)大陸?yīng)毤疑虡I(yè)化權(quán)利的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)，但是這項(xiàng)合作最終并未真正落地。

此外，在完成 PB-718 的三期臨床試驗(yàn)后，公司及天士力（香港）應(yīng)在向國(guó)家藥監(jiān)局提交上市許可申請(qǐng)之前確認(rèn) PB-718 在中國(guó)大陸的商業(yè)化安排。2023 年 5 月，根據(jù)產(chǎn)品商業(yè)化協(xié)議，兩家公司確認(rèn)，天士力（香港）不再享有 PB-119 在中國(guó)大陸?yīng)毤疑虡I(yè)化權(quán)利的優(yōu)先購(gòu)買(mǎi)權(quán)。在海外市場(chǎng)，公司計(jì)劃通過(guò)與當(dāng)?shù)睾献骰锇榈纳虡I(yè)化合作來(lái)釋放資產(chǎn)價(jià)值，也可能尋求合作以在美國(guó)、歐洲進(jìn)行臨床研發(fā)，并在包括中東及南亞國(guó)家在內(nèi)的 " 一帶一路 " 國(guó)家探索其他海外市場(chǎng)。

也就是說(shuō)，目前為止，派格生物尚未有具體的銷售方案和銷售合約。

IPG 中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜表示，" 對(duì)于生物科技公司而言，尤其是像派格生物這樣處于成長(zhǎng)階段的公司，內(nèi)部建立并維護(hù)一個(gè)銷售網(wǎng)絡(luò)需要巨大的資金投入和時(shí)間積累。此外，建立銷售網(wǎng)絡(luò)還需要相應(yīng)的管理經(jīng)驗(yàn)和對(duì)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的深刻理解，因此通過(guò)合作伙伴現(xiàn)有的銷售網(wǎng)絡(luò)和資源，可以更快速、高效地將產(chǎn)品推向市場(chǎng)，同時(shí)降低公司的運(yùn)營(yíng)成本和風(fēng)險(xiǎn)。

這種合作銷售模式在生物科技公司中是相對(duì)常見(jiàn)的。許多生物技術(shù)公司專注于新藥的研發(fā)，而將產(chǎn)品的銷售和市場(chǎng)推廣交給專業(yè)的銷售公司。這樣可以使生物技術(shù)公司集中精力于其核心優(yōu)勢(shì)——藥物研發(fā)，同時(shí)利用合作伙伴的銷售專業(yè)能力來(lái)最大化產(chǎn)品的市場(chǎng)潛力。"

柏文喜進(jìn)一步指出，" 關(guān)于派格生物計(jì)劃于 2025 年推出第一款產(chǎn)品，但目前還沒(méi)有具體的銷售方案和銷售合約，這在一定程度上是合理的。藥品從研發(fā)到上市是一個(gè)長(zhǎng)期且充滿不確定性的過(guò)程，需要通過(guò)臨床前研究、臨床試驗(yàn)、藥監(jiān)局審批等多個(gè)階段。因此，公司在產(chǎn)品上市前可能更專注于完成必要的研發(fā)和審批流程。不過(guò)，對(duì)于商業(yè)化策略的規(guī)劃應(yīng)該盡早開(kāi)始，以確保產(chǎn)品上市后能夠迅速進(jìn)入市場(chǎng)并實(shí)現(xiàn)銷售。因此，派格生物可能需要在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)加快商業(yè)化策略的制定，并尋找合適的合作伙伴，以確保產(chǎn)品的順利上市和銷售。"（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 派格生物連年虧損不見(jiàn)底：無(wú)商業(yè)化現(xiàn)金流承壓，押注減肥賽道勁敵如云