出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 李雨霏

審核 | 頌文

隨著創(chuàng)新藥投融資步入寒冬，不少藥企都在“勒緊褲腰帶過日子”，降本增效成為主旋律。“ADC（抗體偶聯(lián)藥物）藥物第一股”榮昌生物卻反其道而行之。

去年，榮昌生物的研發(fā)費用一度超過營業(yè)收入，銷售費用、管理費用也在增長。與之相對的是，公司貨幣資金下滑了66%，僅剩7.4億元。

2020年、2022年，榮昌生物曾先后登陸港股、科創(chuàng)板，募資金額達63億元。四年多時間，榮昌生物就花掉了絕大部分募集資金。

今年年初，公司曾被外界質(zhì)疑現(xiàn)金流緊張，榮昌生物還發(fā)公告駁斥傳聞與事實不符。但僅兩個月后，公司拋出25.5億元的定增募資預(yù)案，募資金額將全部用于新藥研發(fā)項目。

6月17日，榮昌生物發(fā)布公告，公司定增議案在2024年公司第一次臨時股東大會上審議通過。

榮昌生物為何燒錢速度如此之快？錢花在哪里了？

1、三年虧28.5億元，股價跌破發(fā)行價

2008年，歸國科學(xué)家房建民與榮昌制藥合作創(chuàng)辦了榮昌生物。自成立之日起，榮昌生物聚焦自身免疫、腫瘤、眼科等重大疾病領(lǐng)域，ADC賽道是其主攻方向。

2020年之前，榮昌生物尚無產(chǎn)品進入商業(yè)化階段，公司沒有穩(wěn)定的收入來源。榮昌生物的資金來源于母公司榮昌制藥的內(nèi)部貸款，后期再通過銀行借款來償還債務(wù)。

榮昌制藥擁有現(xiàn)代中藥、生物制藥、CRO(研發(fā)外包)等多個板塊，最出名的產(chǎn)品為肛泰。

在資金承壓下，2020年、2022年，榮昌生物先后在港交所、科創(chuàng)板上市，募資凈額分別約38億元、25億元，成為山東首家“A+H”上市的醫(yī)藥生物企業(yè)。

彼時，榮昌生物港股募資金額曾創(chuàng)造2020年全球生物技術(shù)IPO募資最高紀錄，這是榮昌生物的高光時刻。

借助資本的力量，榮昌生物產(chǎn)品商業(yè)化的進程加速。2021年，共有2款藥物（注射用維迪西妥單抗、泰它西普）成功上市，并且納入國家醫(yī)保目錄，成為公司核心品種。

泰它西普用于治療系統(tǒng)性紅斑狼瘡，是國內(nèi)首款獲批上市的國產(chǎn)系統(tǒng)性紅斑狼瘡治療產(chǎn)品。

注射用維迪西妥單抗是國內(nèi)首款自主研發(fā)上市的ADC（抗體偶聯(lián)藥物），適用于至少接受過2種系統(tǒng)化療的HER2過表達局部晚期或轉(zhuǎn)移性胃癌（包括胃食管結(jié)合部腺癌）患者的治療，是國內(nèi)創(chuàng)新藥企首款自主研發(fā)并獲批的ADC藥物。

2021年8月，公司授權(quán)Seagen公司獲得維迪西妥單抗在亞洲（不包括日本和新加坡）以外地區(qū)的全球開發(fā)和商業(yè)化權(quán)益。榮昌生物獲得了Seagen公司支付的2億美元（約13.8億元人民幣）首付款并確認收入。

當(dāng)年，公司營收14.26億元，凈利潤2.76億元，成功扭虧為盈。

但之后兩年（2022年、2023年），榮昌生物的營收規(guī)模均不及2021年同期，兩款產(chǎn)品營收天花板逐漸顯現(xiàn)。

尤其是2022年，作為榮昌生物產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化后的第一個完整財年，榮昌生物卻交出了營收下滑46%、凈虧損10億元的成績單。

2023年、2024年第一季度，榮昌生物營收10.83億元、3.3億元，同比增長40%、96%，呈現(xiàn)增長態(tài)勢。但公司仍處于虧損之中。同期，公司凈虧損15億元、3.5億元，凈虧損擴大51%、8%。

若拉長時間來看，2022年至2024年第一季度，公司凈虧損合計28.5億元。

入不敷出的榮昌生物也在考驗著投資者的耐心。目前公司股價早已跌破發(fā)行價，截至7月5日收盤，港股報21.6港元/股，較發(fā)行價52.1港元/股下跌58.5%；A股榮昌生物報39.8元/股，較發(fā)行價48元/股下跌17%。

2、費用高漲，現(xiàn)金流緊張

在持續(xù)虧損的情況下，榮昌生物似乎并不著急開源節(jié)流。

近年來，公司的研發(fā)費用、銷售費用不斷增長，同時管理費用也在增長。2023年，其研發(fā)費用、銷售費用、管理費用分別為13億元、7.75億元、3億元，同比增長33%、76%、14%。

僅研發(fā)費用一項就超過了公司全年營收，這也讓榮昌生物陷入虧損深淵。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

商業(yè)邏輯上，榮昌生物試圖通過兩條腿走路。一邊以銷售換增長，通過組建銷售團隊、市場推廣等方式迅速讓兩款藥品商業(yè)化變現(xiàn)，另一邊通過研發(fā)投入增加公司的研發(fā)管線，確保公司在未來能夠持續(xù)推出新產(chǎn)品。

但如何平衡投入與產(chǎn)出，避免過度投入導(dǎo)致企業(yè)盈利能力下降，也是當(dāng)務(wù)之急。

在銷售費用的構(gòu)成上，2023年，公司銷售員工薪酬4.36億元，同比增長87%，占銷售費用的56%；市場開發(fā)費用2.6億元，僅占銷售費用的34%。

榮昌生物組建了兩個銷售團隊，圍繞泰它西普、維迪西妥單抗兩個核心產(chǎn)品，公司自身免疫商業(yè)化銷售團隊、腫瘤科商業(yè)化銷售團隊分別約750人、約600人。

但從成果上來看，公司的投入產(chǎn)出效果并不理想。

2023年，公司銷售費用同比增長76%，僅換來營收40%的增長，這意味著公司在市場推廣方面的效率還有待提高。

從研發(fā)投入來看，公司的資金成本依然很高。截至2023年末，榮昌生物共有八個分子處于臨床開發(fā)階段，預(yù)計總投資規(guī)模達59億元，累計投入金額為31億元，仍需投入超過28億元。

從目前來看，榮昌生物的現(xiàn)金流情況并不樂觀。由于研發(fā)、銷售費用的支出增加，2023年，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-15.03億元。

截至2023年末，公司的貨幣資金7.43億元，同比減少66%，相較于激增的銷售和研發(fā)費用，現(xiàn)金儲備已經(jīng)捉襟見肘。

在此背景下，今年一月份中旬，市場上一度傳出榮昌生物現(xiàn)金流緊張的言論，公司1月17日A、H股價分別大跌15.71%、22.73%。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

為此，港股榮昌生物于1月17日緊急發(fā)布澄清公告，稱董事會注意到網(wǎng)上發(fā)布的若干評論聲稱公司現(xiàn)金流緊缺、面臨取得銀行授信困難及潛在的來自供應(yīng)商的訴訟風(fēng)險等，就此澄清該評論的內(nèi)容及陳述與事實不符，且極具誤導(dǎo)性。

與此同時，榮昌生物在科創(chuàng)板亦連續(xù)發(fā)布兩次投資者關(guān)系活動記錄，向上百家機構(gòu)表示“公司有充足的銀行授信額度，短期內(nèi)不會出現(xiàn)現(xiàn)金流緊張影響后續(xù)公司運營的問題”。

但僅兩個月后，公司拋出高達25.5億元的定增募資預(yù)案，募資金額將全部用于新藥研發(fā)項目。

這筆資金可以暫時解決榮昌生物的燃眉之急，但并非長遠之計。

僅四年多時間，榮昌生物上市募集資金已經(jīng)所剩無幾。截至2023年末，港股募集資金已使用98.86%，僅剩4322萬元。A股募集資金已使用95%，僅剩1.96億元。也就是說，兩次募資凈額63億元，目前公司僅剩下2.4億元。

3、CEO年薪過千萬，兄弟公司邁百瑞上市前景不明

盡管燒錢速度如此之快，榮昌生物的管理層也沒虧待自己。

相較于其他企業(yè)，榮昌生物實控人人數(shù)較多，由王威東、房健民、林健等10人組成的“一致行動人”，合計控制公司40.06%的股權(quán)。

其中，房健民擔(dān)任公司總經(jīng)理（CEO）、非獨立董事、首席科學(xué)家，王威東擔(dān)任公司董事長、執(zhí)行董事，何如意擔(dān)任公司首席醫(yī)學(xué)官兼臨床研究主管。

2022年，在榮昌生物凈虧損10億元的情況下，公司CEO房健民年薪高達2654萬元，首席醫(yī)學(xué)官何如意年薪高達2604萬元。

這一薪酬甚至遠高于百濟神州董事長歐雷強（年薪1326.3萬元）、CEO吳曉濱（年薪1135萬元），復(fù)星醫(yī)藥董事長吳以芳（年新1255萬元）、聯(lián)席董事長王可心（年薪1935萬元）以及恒瑞醫(yī)藥董事長孫飄揚（年薪162.3萬元）。

不過，2023年，房健民、何如意的薪酬有所縮減，分別為813.99萬元、772萬元。公司高管薪酬的降低可能也與公司財務(wù)狀況波動有關(guān)。

除在榮昌生物持股或任職外，王威東、房健民、林健等10人還是擬上市公司邁百瑞的實控人。十人團將榮昌生物送上港股、科創(chuàng)板后，也將邁百瑞送到了創(chuàng)業(yè)板的門前。

（圖 / 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

2022年9月，邁百瑞公布首份創(chuàng)業(yè)板IPO申報稿，擬募資16億元。其中，11.2億元用于生物醫(yī)藥創(chuàng)新中心及運營總部建設(shè)項目，4.8億元用于補充營運資金。

邁百瑞是一家從事生物藥CDMO（合同研發(fā)和生產(chǎn)組織）的企業(yè)，為榮昌生物等生物藥企提供CDMO服務(wù)。

榮昌生物是邁百瑞的重要客戶，尤其在ADC（抗體偶聯(lián)藥物）領(lǐng)域，榮昌生物為邁百瑞提供了持續(xù)訂單。2019年、2021年和2022年第一季度，榮昌生物都是邁百瑞的第一大客戶。

雖然背靠榮昌生物，但邁百瑞的上市之路并沒有像榮昌生物一樣順利。2023年6月，邁百瑞在創(chuàng)業(yè)板IPO申請成功過會后，至今已經(jīng)超過12個月，但仍未提交注冊。

據(jù)統(tǒng)計，創(chuàng)業(yè)板2023年至2024年3月11日，IPO企業(yè)從過會到提交注冊平均用時147天。邁百瑞的IPO提交注冊時間較長，也給公司的上市之路增添了諸多不確定性。

可以預(yù)見的是，若邁百瑞成功上市后，更容易與榮昌生物為開拓市場發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。

現(xiàn)階段，除資金壓力外，榮昌生物核心產(chǎn)品面臨的市場競爭也不小。以泰它西普為例，據(jù)媒體不完全統(tǒng)計，截至2023年底，已有包括諾誠健華、智翔金泰、恒瑞醫(yī)藥、康緣藥業(yè)在內(nèi)將近10家上市公司開展關(guān)于紅斑狼瘡的藥物研發(fā)。

德邦證券認為，盡管2023年公司面臨諸多挑戰(zhàn)，但兩大核心產(chǎn)品差異化明顯，放量快速，同時開展多項海外臨床前景廣闊。而發(fā)布定增預(yù)案，補充現(xiàn)金后將為研發(fā)加速起到基礎(chǔ)保障的作用。

在諸多變化中，融資補血僅是權(quán)益之計，靠自身造血才能讓公司獲得長遠發(fā)展。未來，泰它西普和維迪西妥單抗能否持續(xù)放量，也是至關(guān)重要的。

榮昌生物何時才能扭虧為盈，公司未來發(fā)展如何，「界面新聞·子彈財經(jīng)」將長期關(guān)注。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

       原文標題 : 4年花掉60億再拋25.5億定增，榮昌生物的錢花哪了？