沒有只漲不跌的股票！

作者：翊銘

編輯：時(shí)完

風(fēng)品：俊逸

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

8連板！復(fù)牌的雙成藥業(yè)漲勢(shì)如虹。截止9月24日收盤價(jià)11.17元。

利好來自9月10日的一則公告，雙成藥業(yè)將收購(gòu)半導(dǎo)體公司奧拉股份100%股權(quán)。收購(gòu)?fù)瓿珊�，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)將從多肽藥物轉(zhuǎn)向半導(dǎo)體，并將在未來剝離醫(yī)藥類相關(guān)資產(chǎn)。

顯然，對(duì)于此番決絕大轉(zhuǎn)型，市場(chǎng)給出了開門大吉、可喜可賀。但理性而言，從沒有只漲不跌的股票。開板后的股價(jià)走向，才是真正考驗(yàn)的開始。與火熱連板相對(duì)應(yīng)，輿論也不乏炒作、“保殼”等質(zhì)疑聲。

紛紛擾擾中，雙成藥業(yè)此次資產(chǎn)重組所為何故、又前景如何呢？

01

“保殼”與上市 

 一箭雙雕？

基本面決定價(jià)值面。

最新財(cái)報(bào)顯示，2024上半年，雙成藥業(yè)營(yíng)收0.95億元，同比下降31.7%‘’歸母凈利虧損1694.62萬元，2023年同期為879.03萬元，由盈轉(zhuǎn)虧，同比降幅達(dá)292.78%。

拉長(zhǎng)時(shí)間線，2020年至2023年公司四年三虧，歸母凈利分別為-0.53億元、-0.2億元、0.09億元元、-0.51億元。對(duì)應(yīng)營(yíng)收2.69億元、3.20億元、2.75億元、2.36億元。Wind數(shù)據(jù)顯示，自2012年上市以來，雙成藥業(yè)凈利累計(jì)數(shù)為-3.13億元。因經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)欠佳，2015年以來的9個(gè)年度一直未派發(fā)現(xiàn)金紅利。

更令擔(dān)憂的是，根據(jù)深交所最新退市規(guī)定，營(yíng)收低于3億元，同時(shí)凈利虧損的主板企業(yè)，將面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。換言之，雙成藥業(yè)下半年如營(yíng)收不能超2.05億、凈利不能扭虧，或面臨退市之危。

再看收購(gòu)標(biāo)的奧拉股份，招股書顯示，2019年至2021年公司營(yíng)收1.34億元、4.05億元、5.02億元，凈利1893萬元、681.72萬元、-10.96億元。2022年至2023年則凈利均為虧損，分別為-8.56億元、-9.62億元，兩年合計(jì)凈虧超18億元。

好在根據(jù)預(yù)案披露的2024年最新業(yè)績(jī)，奧拉股份居然在1到7月扭虧為盈。實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.38億元，凈利3.07億元。若接下來數(shù)月能繼續(xù)此態(tài)勢(shì)，雙成藥業(yè)擺脫退市困擾勝算將大大增加。

只是連續(xù)兩年巨虧，突然盈利大增，又恰逢并購(gòu)敏感節(jié)點(diǎn)，難免讓外界充滿審視目光。對(duì)此，雙成藥業(yè)解釋稱，奧拉股份此前虧損主要是大額股份支付費(fèi)，其已于2023年全部攤銷完畢，并在2024年1至7月實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。剔除股份支付因素的影響后，奧拉股份2022年、2023年（未經(jīng)審計(jì)）及2024年1至7月（未經(jīng)審計(jì)）凈利分別為0.68億元、0.35億元和3.07億元。

也基于此，本次重組被一些輿論解讀為雙成藥業(yè)的“脫胎換骨”、重生動(dòng)作。不過據(jù)長(zhǎng)江商報(bào)，也有聲音質(zhì)疑這是一次變相的借殼上市交易。一方面，處于財(cái)務(wù)類強(qiáng)制退市邊緣的雙成藥業(yè)箭在弦上，一方面，奧拉股份曾2022年尋求科創(chuàng)板IPO，但三個(gè)月前撤回申請(qǐng)，如本次交易順利完成，其或?qū)⒔璐诉M(jìn)入A股。兼顧“保殼”與上市，可謂一箭雙雕。

孰是孰非，留給時(shí)間來作答。能肯定的是，跨界并購(gòu)向來是“監(jiān)管重點(diǎn)”。如新“國(guó)九條”提出，加強(qiáng)并購(gòu)重組監(jiān)管，強(qiáng)化主業(yè)相關(guān)性，嚴(yán)把注入資產(chǎn)質(zhì)量關(guān)，加大對(duì)“借殼上市”的監(jiān)管力度，精準(zhǔn)打擊各類違規(guī)“保殼”行為。

聚焦此次并購(gòu)，并非上下游的產(chǎn)業(yè)延伸，而是一次跨界收購(gòu)。據(jù)WIND數(shù)據(jù)，2023年9月1日至2024年9月12日，29家上市公司并購(gòu)案中僅有雙成藥業(yè)、寶塔實(shí)業(yè)、哈森股份、安孚科技4家發(fā)生跨行業(yè)并購(gòu)。

值得一提的是，奧拉股份與雙成藥業(yè)均由王成棟（雙成藥業(yè)董事長(zhǎng)）及其子王熒璞控制。兩人通過奧拉投資、寧波雙全、Ideal Kingdom Limited合計(jì)控制奧拉股份57.52%股份。換言之，雖是跨界且構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，實(shí)控人卻沒改變，并不構(gòu)成“重組上市”(俗稱“借殼上市”)。即完美避免了監(jiān)管限制，收購(gòu)被定義為關(guān)聯(lián)交易。

不過，暗含的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性仍不容忽視。行業(yè)分析師王彥博表示，對(duì)于主業(yè)沒落企業(yè)而言，跨界并購(gòu)重組是一把雙刃劍，駕馭得當(dāng)能以此尋求新發(fā)展機(jī)遇、讓企業(yè)走出困境；若專業(yè)力不足、盲目跨界、炒作自保，也會(huì)造成資源浪費(fèi)、進(jìn)而損傷投資者利益。王成棟父子左手倒右手，最終能否經(jīng)得住層層審核、重組后能否達(dá)到主板上市企業(yè)各項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)、真正改頭換面拯救業(yè)績(jī)，還需時(shí)間觀察。

02

“蛇吞象”背后

 收購(gòu)雙方面面觀

對(duì)于此次交易，雙成藥業(yè)表示，交易完成后將實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，重點(diǎn)發(fā)展模擬芯片及數(shù)�；旌闲酒�設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)，有利公司尋求新利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，進(jìn)一步提高持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

公開資料顯示，雙成藥業(yè)成立于2000年,是一家集化學(xué)合成多肽藥品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售為一體的國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)。近些年來,隨著醫(yī)藥業(yè)政策變動(dòng)、原材料和輔料價(jià)格上漲等因素,多肽市場(chǎng)受到不小沖擊。

從自身看，雙成藥業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有待豐富升級(jí)，研發(fā)投入較低。主導(dǎo)產(chǎn)品為注射用胸腺法新（商品名：基泰），貢獻(xiàn)收入占營(yíng)收比常年超30%。截至2023年末，研發(fā)人員總數(shù)75人，占比僅15.50%。全年研發(fā)費(fèi)795.54萬元，研發(fā)費(fèi)用率3.37%；同期銷售費(fèi)1.03億元，銷售費(fèi)用率達(dá)43.64%，孰輕孰重或一目了然。

行業(yè)分析師王婷妍表示，銷售費(fèi)投入能短期快速拉動(dòng)業(yè)績(jī)，卻也有邊際效應(yīng)、雙刃效應(yīng)。尤其醫(yī)藥行業(yè)，強(qiáng)專業(yè)強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)高迭代，提質(zhì)增效鼓勵(lì)創(chuàng)新大趨勢(shì)下，長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力離不開持續(xù)研發(fā)蓄力、時(shí)間經(jīng)驗(yàn)積累。近年來，以司美格魯肽、利拉魯肽、替爾泊肽等GLP-1藥物需求快速釋放，雙成藥業(yè)卻未能趕上風(fēng)口難免有些遺憾。

被收購(gòu)的奧拉股份情況又如何呢？

公開信息顯示，公司成立于2018年,主營(yíng)業(yè)務(wù)是模擬和數(shù)�；旌闲酒�的研發(fā)生產(chǎn)和銷售,產(chǎn)品包括時(shí)鐘模擬芯片、電源管理模擬芯片、射頻模擬芯片和傳感器芯片共4大系列,應(yīng)用范圍涵蓋信息通訊、數(shù)據(jù)中心、物聯(lián)網(wǎng)、汽車等眾多領(lǐng)域。

其中，核心產(chǎn)品為時(shí)鐘芯片，主要用于各類電子系統(tǒng)能高效、穩(wěn)定運(yùn)行。招股書顯示，該產(chǎn)品多年來貢獻(xiàn)超86%營(yíng)收。以2021年為例，按產(chǎn)品銷售金額計(jì)，在中國(guó)同類時(shí)鐘芯片市場(chǎng)份額達(dá)23.51%。

此番重組前，奧拉股份有過上市“經(jīng)驗(yàn)”，2022年11月踏上科創(chuàng)板IPO之路，計(jì)劃募資30億。然經(jīng)歷一年半多輪問詢、回復(fù)后，2024年5月27日又主動(dòng)撤回發(fā)行上市申請(qǐng)。

追其原因，除了創(chuàng)板要求的“近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到25%”經(jīng)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)，關(guān)鍵研發(fā)方面也需加把勁，據(jù)大眾新聞·風(fēng)口財(cái)經(jīng)，新“國(guó)九條”后，企業(yè)若擬在科創(chuàng)板上市需提供合計(jì)50項(xiàng)以上的發(fā)明專利，且能夠產(chǎn)業(yè)化。而奧拉股份IPO期間，發(fā)明專利僅27項(xiàng)。

據(jù)時(shí)代周報(bào)，上市申請(qǐng)期間，上交所曾多次向奧拉股份下發(fā)問詢函：要求公司結(jié)合境內(nèi)外可比公司同類產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域、技術(shù)指標(biāo)、銷售情況，說明主流及最高技術(shù)產(chǎn)品與同類競(jìng)品的區(qū)別與競(jìng)爭(zhēng)情況，是否仍為細(xì)分領(lǐng)域中主流產(chǎn)品，是否持續(xù)銷售，是否代表競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手最新、最高的技術(shù)水平，以及說明外資股東以代持方式設(shè)立發(fā)行人的合法合規(guī)性等。

也基于此，才有了上述奧拉股份借道重組“曲線上市”的質(zhì)疑聲。拋開過往，此番并購(gòu)也頗有些“蛇吞象”。據(jù)投中網(wǎng)，2021年奧拉股份最后一輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓估值達(dá)100億，反觀雙成藥業(yè)，連續(xù)漲停前總市值不足30億元，即便連續(xù)8連板最新市值也不足47億元。

與此前披露公告相比，雙成藥業(yè)此次重組方式取消了重大資產(chǎn)置換。擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式向奧拉投資、Win Aiming等25名交易對(duì)方發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買其合計(jì)所持奧拉股份100%股份，并向不超過35名特定投資者募集配套資金。

拋開最終金額多少，眼下雙成藥業(yè)的流動(dòng)性不足肉眼可見。2023年貨幣資金僅338.72萬億元，長(zhǎng)期借款達(dá)1.35億。截至2024年6月，貨幣資金升至0.18億元，長(zhǎng)期借款也攀至1.70億元。

最終，奧拉股份百億元估值如何消化，尚需并購(gòu)重組的具體細(xì)則和草案，不過平衡各方利益想來不是易事。

03

半導(dǎo)體生意香不香？

從一家制藥企業(yè)徹底轉(zhuǎn)變?yōu)橐患野雽?dǎo)體公司，雖是同一實(shí)控人，轉(zhuǎn)型跨界依然夠大。想真正做好平穩(wěn)切換、各環(huán)節(jié)的有序協(xié)同整合，對(duì)相應(yīng)團(tuán)隊(duì)的執(zhí)行力、把控力都提出更高要求。即便轉(zhuǎn)型成功，如何最大程度減輕轉(zhuǎn)型陣痛、減少不確定性、后續(xù)半導(dǎo)體生意有多香仍是一個(gè)嚴(yán)肅考題。

雙成藥業(yè)提示風(fēng)險(xiǎn)坦言，半導(dǎo)體行業(yè)具有較強(qiáng)的周期性，全球半導(dǎo)體行業(yè)在技術(shù)驅(qū)動(dòng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的影響下呈周期性波動(dòng)。2022年以來，受世界宏觀經(jīng)濟(jì)、全球貿(mào)易政策及國(guó)際局勢(shì)等多重影響，半導(dǎo)體行業(yè)發(fā)生新一輪周期性波動(dòng)，能否保持平穩(wěn)增長(zhǎng)具有不確定性。如行業(yè)下行周期持續(xù)較長(zhǎng)、幅度較大，則可能對(duì)標(biāo)的公司整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕�影響�?/strong>